出品/定焦One

作者/詩(shī)齊

“中式快餐第一股”的誕生頗為艱難。

1月3日，老鄉(xiāng)雞再次向港交所遞交招股說(shuō)明書(shū)。此前，老鄉(xiāng)雞曾于2022年5月、2023年2月兩次向上交所遞交A股上市申請(qǐng)，后續(xù)于2023年8月主動(dòng)撤回申請(qǐng)。此次，老鄉(xiāng)雞轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，繼續(xù)尋求上市。

不止老鄉(xiāng)雞，鄉(xiāng)村基、老娘舅等中式快餐品牌從2022年起就陸續(xù)提交招股書(shū)，幾年過(guò)去，幾家的招股書(shū)幾經(jīng)更新，上市地也一再更換，IPO進(jìn)程一波三折。

這背后，有企業(yè)自身盈利能力、供應(yīng)鏈能力、擴(kuò)張難度的問(wèn)題，也有行業(yè)門(mén)檻不高、競(jìng)爭(zhēng)壓力大、利潤(rùn)率低等原因，還有資本市場(chǎng)對(duì)餐飲企業(yè)態(tài)度謹(jǐn)慎、審核嚴(yán)格等背景。

但是，這些拿了融資的企業(yè)，背后的投資方有著強(qiáng)烈的退出訴求，有些企業(yè)甚至簽署了回購(gòu)協(xié)議。一位餐飲企業(yè)投資人就對(duì)「定焦One」表示，“虧著退出也比退不了強(qiáng)”。

所以，老鄉(xiāng)雞們上市勢(shì)在必行，但能否上市、上市后股價(jià)如何，各企業(yè)的前景還不算明朗。

01

老鄉(xiāng)雞再戰(zhàn)IPO

老鄉(xiāng)雞發(fā)展的前半段，從一家地方快餐店逐步發(fā)展成為全國(guó)知名的中式快餐品牌，算是一部勵(lì)志的企業(yè)成長(zhǎng)史。

2003年，老鄉(xiāng)雞創(chuàng)始人束從軒在安徽省合肥市開(kāi)設(shè)了第一家“肥西老母雞”快餐店，標(biāo)志著其正式進(jìn)軍快餐行業(yè)。此后的近10年時(shí)間，公司在安徽省內(nèi)快速發(fā)展，2012年，品牌升級(jí)，正式更名為“老鄉(xiāng)雞”。

到2017年，老鄉(xiāng)雞擁有350多家直營(yíng)門(mén)店。2017年起，老鄉(xiāng)雞走出安徽，進(jìn)駐南京和武漢。2018年，其收購(gòu)“武漢永和”的部分門(mén)店，正式開(kāi)啟全國(guó)布局計(jì)劃。2020年，老鄉(xiāng)雞開(kāi)始探索加盟模式，形成“直營(yíng)+加盟”的門(mén)店網(wǎng)絡(luò)。

2021年，老鄉(xiāng)雞在8個(gè)省市擁有1073家門(mén)店，成為繼麥當(dāng)勞、肯德基之后的消費(fèi)者最喜歡的第三快餐品牌。數(shù)據(jù)顯示，從門(mén)店數(shù)量上和交易總額上來(lái)看，老鄉(xiāng)雞在中國(guó)中式快餐行業(yè)位列第一。截至2024年9月30日，老鄉(xiāng)雞在中國(guó)53個(gè)城市擁有1404家門(mén)店，包括949家直營(yíng)門(mén)店和455家加盟門(mén)店。

但從沖擊IPO開(kāi)始，老鄉(xiāng)雞以及同類企業(yè)的發(fā)展仿佛坎坷了起來(lái)。

2025年1月3日，老鄉(xiāng)雞放棄A股轉(zhuǎn)向港交所，這已經(jīng)是它三戰(zhàn)IPO。

鄉(xiāng)村基曾于2010年在紐交所上市，但業(yè)績(jī)不斷下滑，于2016年4月選擇私有化退市。經(jīng)歷了幾年的發(fā)展后，將上市目的地選在了港股。2022年1月和7月，鄉(xiāng)村基曾兩次遞交上市申請(qǐng)。2023年4月其再次遞交招股書(shū)后，未有上市相關(guān)的進(jìn)展公布。

老娘舅籌備上市的時(shí)間也很早，2021年10月，浙江證監(jiān)局披露輔導(dǎo)備案公示文件顯示，老娘舅計(jì)劃在A股IPO。2022年5月，老娘舅更新招股書(shū)，準(zhǔn)備在上交所主板上市。由于進(jìn)展不順，老娘舅在2024年2月掛牌新三板，或?qū)ⅰ敖璧馈睕_擊北交所，隨后未再有更多信息傳出。

不難看出，幾家中式平價(jià)快餐的IPO之路都不算順利。

政策監(jiān)管是主要原因。2023年全面注冊(cè)制落地后，A股階段性收緊IPO節(jié)奏。嘉賓咨詢合伙人李應(yīng)濤表示，A股審核嚴(yán)格，對(duì)餐飲企業(yè)的上市申請(qǐng)一直較為審慎，特別是有加盟模式的。

他指出，港股相對(duì)來(lái)說(shuō)流動(dòng)性比較差，資金規(guī)模也比較小，企業(yè)的市值在港股可能不會(huì)特別高，這也是這些企業(yè)在過(guò)去一段時(shí)間內(nèi)觀望和猶豫的原因，如果能在A股上市，很多企業(yè)可能還是會(huì)優(yōu)先選擇A股。但兩三年下來(lái)沒(méi)有找到機(jī)會(huì)，只好選擇港股。

不過(guò)，港股上市的難度也不小。港股市場(chǎng)更青睞行業(yè)龍頭和具有稀缺模式的企業(yè)，而老鄉(xiāng)雞的“第二廚房”概念等尚未深入用戶認(rèn)知，其在港股市場(chǎng)的吸引力和競(jìng)爭(zhēng)力可能相對(duì)不足 。

鄉(xiāng)村基在港股的上市申請(qǐng)也還沒(méi)有通過(guò)。有業(yè)內(nèi)人士提到，雖然港股市場(chǎng)審核周期較短、門(mén)檻相對(duì)較低，程序相對(duì)簡(jiǎn)單且更加國(guó)際化，但港交所2600多家上市公司中，餐飲行業(yè)上市公司的占比僅有0.27%，其在港股上市的難度可想而知。

02

平價(jià)中式快餐，為什么難上市？

一度發(fā)展得風(fēng)生水起的老鄉(xiāng)雞，為什么卡在了上市前的臨門(mén)一腳？

李應(yīng)濤認(rèn)為，老鄉(xiāng)雞最主要的問(wèn)題還是盈利能力。它的綜合毛利率在行業(yè)內(nèi)相對(duì)偏低，最新的招股書(shū)里，盈利能力并沒(méi)有得到太大的提升。

老鄉(xiāng)雞的財(cái)務(wù)表現(xiàn)一直比較穩(wěn)定，營(yíng)收不低，凈利潤(rùn)不算高，但近年來(lái)營(yíng)收增速開(kāi)始放緩。招股書(shū)顯示，老鄉(xiāng)雞2022年、2023年和2024年前9個(gè)月的總營(yíng)收分別為45.28億元、56.51億元、46.78億元，凈利潤(rùn)分別為2.52億元、3.75億元、3.67億元。2023年?duì)I收同比增長(zhǎng)24.80%，而2024年前三季度營(yíng)收同比只增長(zhǎng)了11.86%，增速下降了一半多。

在2024年消費(fèi)低迷，競(jìng)爭(zhēng)激烈的大環(huán)境下，不久前剛在港交所上市的中餐連鎖品牌“小菜園”業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)也很乏力。招股書(shū)顯示，2024年前8個(gè)月，小菜園營(yíng)收35.44億元，同比增長(zhǎng)15.44%，凈利潤(rùn)為4.01億元，同比僅增長(zhǎng)1.5%。

堅(jiān)果創(chuàng)投創(chuàng)始人、諸葛開(kāi)店創(chuàng)始人展豪對(duì)「定焦One」表示，平價(jià)中式快餐爆發(fā)性增長(zhǎng)本身就不是常態(tài)，只是因?yàn)橹靶蓍e餐飲、商務(wù)活動(dòng)變緩之后，快餐一下被放大了，它常態(tài)就是線性的增長(zhǎng)而不是指數(shù)級(jí)的增長(zhǎng)。

中式快餐的行業(yè)特性本身就是客單價(jià)、毛利率、凈利率都相對(duì)較低。例如，老鄉(xiāng)雞毛利率在23%左右，凈利潤(rùn)率7%上下，老娘舅的毛利率在15%左右，凈利率在5%左右。這意味著企業(yè)即使?fàn)I收達(dá)到一定規(guī)模，總利潤(rùn)也并不高，難以滿足資本市場(chǎng)的高回報(bào)要求。

財(cái)務(wù)上呈現(xiàn)出來(lái)的問(wèn)題背后，主要是供應(yīng)鏈能力的問(wèn)題。“從源頭到門(mén)店，老鄉(xiāng)雞打造了一整套比較強(qiáng)的供應(yīng)鏈，但供應(yīng)鏈管理、庫(kù)存管理等還沒(méi)做到極致。相較之下，海底撈可以把它的供應(yīng)鏈外化為一個(gè)盈利中心，而不是成本中心，能夠作為獨(dú)立的公司給其他餐飲企業(yè)提供服務(wù)，這樣的供應(yīng)鏈能就算是業(yè)內(nèi)頂級(jí)的，快餐品牌還有一定差距。”李應(yīng)濤說(shuō)。

同時(shí)，老鄉(xiāng)雞還存在直營(yíng)和加盟的平衡和管理問(wèn)題。直營(yíng)的擴(kuò)張節(jié)奏必然是慢的，而且更適合于開(kāi)在一二線城市，如果開(kāi)在三四線城市，管理難度就會(huì)急劇提升，開(kāi)放加盟后，直營(yíng)和加盟之間會(huì)存在一定的沖突。老鄉(xiāng)雞的加盟店數(shù)量占比超過(guò)三成，但僅貢獻(xiàn)不到一成的收入，顯現(xiàn)出“量增利弱”的模式風(fēng)險(xiǎn)。

第三個(gè)是擴(kuò)張問(wèn)題。李應(yīng)濤說(shuō)，老鄉(xiāng)雞的門(mén)店相對(duì)集中于安徽以及長(zhǎng)三角市場(chǎng)，它還不是一個(gè)真正的全國(guó)性品牌，還沒(méi)有在其他的在更低的市場(chǎng)層級(jí)得到驗(yàn)證，未來(lái)也是非常大的挑戰(zhàn)。

另外，老鄉(xiāng)雞曾多次靠營(yíng)銷(xiāo)出圈，憑借“董事長(zhǎng)手撕?jiǎn)T工聯(lián)名信”“200元戰(zhàn)略發(fā)布會(huì)”，品牌和董事長(zhǎng)束從軒一度成為“網(wǎng)紅”。2024年老鄉(xiāng)雞發(fā)生了“散養(yǎng)雞”被打假的事件，其宣傳的“自然生長(zhǎng)180天以上的優(yōu)質(zhì)散養(yǎng)雞”被指欺騙消費(fèi)者，雖然后來(lái)解釋為自創(chuàng)的二段式養(yǎng)殖方法，但這一事件還是對(duì)其品牌口碑造成了影響。

除了企業(yè)自身，平價(jià)中式快餐這個(gè)行業(yè)本身因?yàn)殚T(mén)檻較低，很容易供過(guò)于求。展豪提到，20萬(wàn)投資就能開(kāi)一家類似的店，要是口味更受本地人歡迎，成本可能比加盟店更有優(yōu)勢(shì)。“消費(fèi)者不在乎老鄉(xiāng)雞有1000多家店，而是考慮一個(gè)品牌就近方便，符合個(gè)人口味，價(jià)格合適”。

而且，平價(jià)快餐正在被上下夾擊。“一些休閑餐已經(jīng)降到人均50-70元了，在老鄉(xiāng)雞等中式快餐店多點(diǎn)一點(diǎn)菜也會(huì)到這個(gè)價(jià)位，它的上面的空間被休閑餐飲擠壓；往下有十幾元的打鹵面自助、大食堂，去打它的下限。它自己的價(jià)格帶本身還有很多品牌在競(jìng)爭(zhēng)。”展豪說(shuō)。

長(zhǎng)期關(guān)注消費(fèi)行業(yè)的投資人葉清舜則認(rèn)為，國(guó)內(nèi)的大部分餐飲企業(yè)都不適合上市。“成熟的資本市場(chǎng)喜歡的企業(yè)有兩大要求，第一是持續(xù)的盈利能力，第二是合規(guī)，很多餐飲企業(yè)并不符合。”

他解釋，“做餐飲的門(mén)檻是相對(duì)低的，容易起盤(pán)，但是不容易做長(zhǎng)期的合規(guī)管理。同時(shí)，門(mén)店業(yè)態(tài)（尤其加盟）在上市審核中的難度也比較大。如果基本功不扎實(shí)，不允許上市才是對(duì)投資者負(fù)責(zé)。”

03

平價(jià)中式連鎖快餐出路在哪兒？

中式快餐品牌非上市不可嗎？

其實(shí)對(duì)企業(yè)本身來(lái)說(shuō)，to C業(yè)務(wù)為主的企業(yè)，上市的訴求并沒(méi)有太強(qiáng)烈。“對(duì)to B企業(yè)來(lái)講，上市公司的背書(shū)在談?dòng)唵蔚臅r(shí)候大有裨益，但是對(duì)于to C企業(yè)來(lái)說(shuō)，很多人不會(huì)因?yàn)樯鲜信c否決定是否選擇一個(gè)品牌。”葉清舜說(shuō)。他指出，這兩年想上市的餐飲企業(yè)，基本都是拿了融資，他們的上市有投資方的訴求。

展豪也認(rèn)為，企業(yè)可能是出于投資方的需要才去上市。“以前的邏輯是，哪怕企業(yè)是虧損的，能搶先成為‘第一股’，也會(huì)有人買(mǎi)單，賬就算得過(guò)來(lái)了。但現(xiàn)在沒(méi)有這樣的紅利了，港股也沒(méi)給一些所謂的‘第一股’高估值。”

但葉清舜作為投資人表示，“即便上市后不一定能賺錢(qián)，能退出也比退不掉強(qiáng)，能保本甚至是虧一點(diǎn)，也比‘鎖死’了強(qiáng)。”當(dāng)然，目前的形勢(shì)，也是投資人沒(méi)有預(yù)料到的，他表示，當(dāng)初投資餐飲企業(yè)時(shí)，市場(chǎng)很好，奈雪的茶此前港股上市，也給了很多人信心。

至于平價(jià)中式連鎖快餐的發(fā)展，還是要針對(duì)問(wèn)題找解決辦法。

展豪提到，中國(guó)整個(gè)的市場(chǎng)的口味相差太大，用同一個(gè)標(biāo)品去打全國(guó)非常難，餐館高度依賴本地人的口味，所以快餐擴(kuò)張需要有一個(gè)本地化的過(guò)程。李應(yīng)濤也認(rèn)為，老鄉(xiāng)雞想走出安徽，需要在更多城市打造樣本店，適當(dāng)本土化。

另外，擴(kuò)張節(jié)奏也需要好好把握。“以往資本用催熟的方式去做擴(kuò)張，不符合目前的需求，此前這樣投餐飲的投資公司也幾乎沒(méi)賺到錢(qián)。我們現(xiàn)在投餐飲并不不愿意這些品牌去異地?cái)U(kuò)張，‘大干快上’，更希望他們把門(mén)店密度提上來(lái)、做區(qū)域王、做迭代升級(jí)、進(jìn)一步提高性價(jià)比，把一個(gè)區(qū)域吃透，再一個(gè)省一個(gè)省去擴(kuò)展，走出自己合適的規(guī)模跟范圍之后，再去搶資本市場(chǎng)。”展豪說(shuō)。

在他看來(lái)，目前市場(chǎng)上平價(jià)餐飲的供給已經(jīng)過(guò)剩。

對(duì)于存量的平價(jià)餐飲企業(yè)，葉清舜給企業(yè)的建議是，多研究客戶的需求，別被資本綁架。消費(fèi)之所以被稱為扛周期賽道，是因?yàn)槌院冗@些基礎(chǔ)需求如果有好產(chǎn)品能夠滿足，不會(huì)斷崖式消失，每一步都走得扎實(shí)，能賺錢(qián)的企業(yè)才能生存。

“資本市場(chǎng)對(duì)于中式平價(jià)快餐的態(tài)度偏謹(jǐn)慎，因?yàn)榇_實(shí)目前跑出來(lái)的這幾家跟國(guó)際對(duì)標(biāo)的麥當(dāng)勞、肯德基相比在穩(wěn)定性、標(biāo)準(zhǔn)程度、供應(yīng)鏈規(guī)模化和集約化、未來(lái)的發(fā)展預(yù)期等方面還有不足。”李應(yīng)濤認(rèn)為，如果中式快餐品牌把這塊補(bǔ)足，提升自己的品牌化、標(biāo)準(zhǔn)化、數(shù)字化能力，未來(lái)潛力非常大。

目前還有一個(gè)問(wèn)題是大眾對(duì)預(yù)制菜的顧慮比較大，口碑偏負(fù)面。李應(yīng)濤認(rèn)為，預(yù)制菜完全可以做到健康，只不過(guò)，受中式飲食習(xí)慣影響，很多人一時(shí)接受不了預(yù)制菜的加工烹飪方式，再加上部分預(yù)制菜企業(yè)對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量把控不夠。未來(lái)，當(dāng)預(yù)制菜被更多人接受后，中式快餐品牌化、連鎖化程度會(huì)進(jìn)一步提升，快餐品牌可能會(huì)像麥當(dāng)勞、肯德基一樣快速擴(kuò)張，也會(huì)受到資本青睞。

李應(yīng)濤預(yù)判：“國(guó)內(nèi)早晚會(huì)有一到兩三家像麥當(dāng)勞、肯德基一樣的平價(jià)中式快餐企業(yè)跑出來(lái)。”