2022年2月24日，阿里（NYSE：BABA；HK：09988）發(fā)布2021年第四季（2022財(cái)年Q3）未經(jīng)審核業(yè)績(jī)公告。2021自然年，阿里營(yíng)收為8364億、同比增長(zhǎng)29.8%。截至2021年末，全球年度活躍用戶(hù)（年內(nèi)至少有一次交易）達(dá)到12.8億，較9月末凈增4300萬(wàn)。

數(shù)字媒體及娛樂(lè)相關(guān)的251億商譽(yù)減值使凈利潤(rùn)下降了75%，經(jīng)調(diào)整EBITA亦下降27%至448億。

按2022年2月25日收盤(pán)價(jià)，阿里市值2926億美元，僅相當(dāng)于亞馬遜（NASDAQ：AMZN)的18.6%。雖然阿里營(yíng)收增速放緩但仍比亞馬遜高一大截，市盈率卻較亞馬遜低十幾倍，市值不到亞馬遜的五分之一。

低通脹下的營(yíng)收增速

2015年（自然年，下同），阿里營(yíng)收944億；2016年突破至1439億、同比增長(zhǎng)52.4%；2017年?duì)I收2269億、同比增長(zhǎng)57.7%。

隨后幾年，營(yíng)收增速開(kāi)始回落。2021年，阿里營(yíng)收8364億、同比增長(zhǎng)29.8%。

2015年~2021年間，阿里營(yíng)收平均增速43.9%。同期亞馬遜營(yíng)收年均增速為38.1%。

阿里營(yíng)收分為商業(yè)（自2020年10月起合并高鑫零售業(yè)績(jī)）、云業(yè)務(wù)（2021年4月1日起，釘釘業(yè)績(jī)由“創(chuàng)新業(yè)務(wù)”重新分類(lèi)至“云業(yè)務(wù)”）、數(shù)字娛樂(lè)及創(chuàng)新業(yè)務(wù)等四個(gè)部分。亞馬遜營(yíng)收分為北美、海外、云業(yè)務(wù)等三個(gè)部分。

阿里商業(yè)（原稱(chēng)“核心商業(yè)”）、亞馬遜商業(yè)（云業(yè)務(wù)以外的收入）占各家總營(yíng)收的比例都在90%一線(xiàn)。

阿里商業(yè)增速明顯高于亞馬遜。2015年~2021年間，兩者年均增速分別為42.6%、26.6%。

2021年，阿里商業(yè)同比增長(zhǎng)31.3%，亞馬遜（商業(yè)）增速為19.6%。

2021年，中國(guó)CPI指數(shù)上漲不到1%，美國(guó)CPI指數(shù)飆升到至7%。盡管由于口徑不同，比較中美CPI指數(shù)不嚴(yán)謹(jǐn)，但可以斷定美國(guó)消費(fèi)品價(jià)格上漲幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于中國(guó)。

在低通脹背景下，阿里商業(yè)增速比亞馬遜高11.7個(gè)百分點(diǎn)。如果說(shuō)“阿里不及預(yù)期”，預(yù)期的合理性值得商榷了。

營(yíng)收多元化

阿里在收入多元化方面取得許多進(jìn)展，特別是云業(yè)務(wù)。奈何電商業(yè)務(wù)太強(qiáng)勁，阿里又不愿無(wú)節(jié)制燒錢(qián)快速提高新業(yè)務(wù)營(yíng)收，因此多年來(lái)收入格局幾乎沒(méi)有變化。

1） 自然年?duì)I收結(jié)構(gòu)

2021年，阿里商業(yè)營(yíng)收達(dá)7267億；云業(yè)務(wù)、數(shù)字娛樂(lè)、創(chuàng)新?tīng)I(yíng)收分別為724億、323億和51億；三項(xiàng)業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增速分別為30.2%、6.5%、12%。

云業(yè)務(wù)是阿里旗下增速僅次于商業(yè)的板塊，與亞馬遜云（AWS的差距不斷縮�。�。2017年阿里云營(yíng)收入為亞馬遜AWS的9.5%，2021年提高到18%。

數(shù)字娛樂(lè)營(yíng)收增速不斷下滑：2019年增速16.4%；2020年收入303億、同比增長(zhǎng)10%；2021年收入323億、同比增長(zhǎng)6.5%。

創(chuàng)新業(yè)務(wù)增速波動(dòng)：2019年同比增長(zhǎng)5%、2020年下降3.2%、2021年增長(zhǎng)12%。由于基數(shù)很小，創(chuàng)新業(yè)務(wù)對(duì)阿里營(yíng)收增長(zhǎng)的影響可以忽略。

2020年，阿里商業(yè)對(duì)總營(yíng)收增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率高達(dá)90%，高于其在營(yíng)收中的份額86.9%。

2）阿里已不是昨天的阿里

2021年第四季度開(kāi)始，阿里對(duì)業(yè)績(jī)披露架構(gòu)進(jìn)行了微調(diào)，主要是細(xì)化了阿里商業(yè)：

1） 中國(guó)商業(yè)，涵蓋淘寶、天貓、淘特、淘菜菜、天貓超市、天貓國(guó)際、盒馬、阿里健康、高鑫零售，以及包括1688.com在內(nèi)的批發(fā)業(yè)務(wù)；

2） 國(guó)際商業(yè)（lazada、速賣(mài)通、Trendyol、Daraz及Alibaba.com）；

3）本地生活服務(wù)，涵蓋基于位置的服務(wù)，包括餓了么、高德、飛豬及淘鮮達(dá)；

4）菜鳥(niǎo)，包括國(guó)內(nèi)及國(guó)際一站式物流服務(wù)及供應(yīng)管理解決方案。

2021年Q4（自然季），中國(guó)商業(yè)營(yíng)收1722億、占阿里商業(yè)營(yíng)收的80.5%、占阿里總營(yíng)收的71%；國(guó)際商業(yè)營(yíng)收164.5億、占阿里商業(yè)營(yíng)收的7.7%；本地生活營(yíng)收121.4億、占阿里商業(yè)營(yíng)收的5.7%；菜鳥(niǎo)營(yíng)收130.8億、占阿里商業(yè)營(yíng)收的6.1%。

中國(guó)商業(yè)的主體“中國(guó)零售商業(yè)”，分為“管戶(hù)管理”和“直營(yíng)及其他”兩大類(lèi)。前者是提供基于效果付費(fèi)的營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)，包括P4P營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)、展示營(yíng)銷(xiāo)服務(wù)及淘寶客服務(wù)及傭金（費(fèi)率介于0.3%到5%之間）；后者收入主要來(lái)自高鑫零售、盒馬和天貓超市。

2021年Q4，客戶(hù)管理收入突破1000億、占中國(guó)零售業(yè)務(wù)營(yíng)收的59.6%；直營(yíng)及其他營(yíng)收679億、占中國(guó)零售業(yè)務(wù)營(yíng)收的40.4%；“四六開(kāi)”格局貫穿整個(gè)2021年。

核心中的核心——中國(guó)零售，四成收入來(lái)自直營(yíng)。許多人還沒(méi)有意識(shí)到，阿里已不是昨天的阿里！

客戶(hù)管理收入中，線(xiàn)上營(yíng)銷(xiāo)、傭金之間的比例約為4：1。2021年客戶(hù)管理總營(yíng)收3164億，其中線(xiàn)上營(yíng)銷(xiāo)收入超過(guò)2500億，約為阿里總營(yíng)收的30%、較2018年下降10個(gè)百分點(diǎn)。

分部利潤(rùn)

1）阿里商業(yè)EBITA

阿里商業(yè)EBITA具有顯著的季節(jié)性：金額高峰出現(xiàn)在四季度、利潤(rùn)率高峰出現(xiàn)在二季度。

以2020年為例，EBITA峰值為666億出現(xiàn)在四季度，EBITA利潤(rùn)率峰值38.4%出現(xiàn)在二季度。

進(jìn)入2021年，EBITA利潤(rùn)率“整齊劃一”地“矮了一截”。2021年四季度，EBITA金額498億、利潤(rùn)率23.3%。與2020年Q4相比，EBITA減少141.6億、利潤(rùn)率下降11個(gè)百分點(diǎn)。

阿里商業(yè)EBITA利潤(rùn)率下降是市場(chǎng)環(huán)境與公司策略調(diào)整共同作用的結(jié)果：

第一，線(xiàn)上GMV保持增長(zhǎng)，利潤(rùn)率下降，說(shuō)明變現(xiàn)率在下降。方便交易、降低交易成本是互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展的大方向；

第二，“賺差價(jià)”的自營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率遠(yuǎn)低于“賺傭金”的平臺(tái)業(yè)務(wù)，如今阿里商業(yè)中自營(yíng)收入占比已達(dá)40%；

2)拆解阿里商業(yè)EBITA

阿里商業(yè)的核心是“中國(guó)商業(yè)——客戶(hù)管理”，營(yíng)銷(xiāo)、傭金占比分別為80%、20%，這兩類(lèi)業(yè)務(wù)的特點(diǎn)是固定成本剛性強(qiáng)，可變成本/邊際成本很低（這是所有互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的特征）。

GMV保持增長(zhǎng)（盡管增速不到10%），利潤(rùn)降低的原因只能是降低費(fèi)率。

國(guó)際商業(yè)、本地生活、菜鳥(niǎo)EBITA虧損都有所增加，共計(jì)虧損123億，比2020年Q4多虧損22億。但三項(xiàng)業(yè)務(wù)虧損率卻有升有降——國(guó)際業(yè)務(wù)虧損率提高7個(gè)百分點(diǎn)、至17.7%；本地生活虧損率下降4個(gè)百分點(diǎn)、至高達(dá)41%；菜鳥(niǎo)表現(xiàn)非常好，虧損僅為0.7%，扭虧指日可待。

中國(guó)商業(yè)之外的其它業(yè)務(wù)，虧損在可控范圍內(nèi)且發(fā)展勢(shì)頭良好，成為推動(dòng)營(yíng)收增長(zhǎng)的重要引擎：

截至2021年末，阿里國(guó)際商業(yè)活躍用戶(hù)達(dá)3億，單季凈增1600萬(wàn)，季度訂單量增長(zhǎng)25%，菜鳥(niǎo)國(guó)際日均處理包裹500萬(wàn)個(gè)。第四季度，Lazada、Trendyol營(yíng)收分別增長(zhǎng)52%、49%；

本地生活服務(wù)活躍用戶(hù)3.7億，單季凈增1700萬(wàn)，季度訂單量同比增長(zhǎng)22%；

抵消跨分部交易前，菜鳥(niǎo)營(yíng)收增長(zhǎng)23%至196億，季度訂單中的67%來(lái)自外部客戶(hù)。

3）云業(yè)務(wù)、娛樂(lè)、創(chuàng)新業(yè)務(wù) EBITA

阿里云業(yè)務(wù)徹底告別了虧損并保持著30%的營(yíng)收增速，2021全年?duì)I收、EBITA分別為724億、11.8億，利潤(rùn)率1.6%。而2020年EBITA虧損10.6億、虧損率1.9%。

數(shù)字媒體及娛樂(lè)板塊的業(yè)績(jī)呈顯著季節(jié)性波動(dòng)，總體而言虧損不再“觸目驚心”。2019年Q2，EBITA虧損23億、虧損率36.3%；2021年Q2虧損降到4.2億、虧損率5.2%；2021年Q4虧損13.7億、虧損率16.9%。

但與媒體/娛樂(lè)板塊相關(guān)的商譽(yù)減值達(dá)251億（非經(jīng)常性損益），對(duì)阿里整體業(yè)績(jī)影響很大。

數(shù)字娛樂(lè)虧損收窄后，“創(chuàng)新及其他”（包括天貓精靈、達(dá)摩院等業(yè)務(wù)）成為虧損最多的板塊。2021年Q1，EBITA虧損達(dá)32億、虧損率260%；Q3虧損29億、虧損率201%；Q4虧損16億、虧損率156%。

2021年Q4，云業(yè)務(wù)、娛樂(lè)、創(chuàng)新三項(xiàng)業(yè)務(wù)盈虧相抵后的EBITA虧損占阿里商業(yè)EBITA盈利的5.7%。2019年以來(lái)，11個(gè)季度（剔除情況特殊的20年Q1）中有6個(gè)季度，這個(gè)比例低于10%。

結(jié)硬寨、打呆仗

2017年（自然年），阿里EBITA達(dá)953億、利潤(rùn)率42%；2019年EBITA為1381億、利潤(rùn)率28.2%；2021年EBITA為1372億、利潤(rùn)率16.4%。

沒(méi)有哪個(gè)行業(yè)、哪家公司可以永遠(yuǎn)“躺著賺錢(qián)”。整體而言，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司“舒心的好日子”過(guò)去了，踏實(shí)服務(wù)用戶(hù)、深挖護(hù)城河才能長(zhǎng)盛不衰，用曾國(guó)藩的話(huà)講就是要“結(jié)硬寨、打呆仗”。

電商發(fā)展到今日，早已不是簡(jiǎn)單的流量變現(xiàn)。好比在黃金地段開(kāi)個(gè)飯館，門(mén)臉、字號(hào)都很吸引人，客人絡(luò)繹不絕，一時(shí)間流量變現(xiàn)帶來(lái)滾滾財(cái)源。但飯館要開(kāi)得好、做得久，還得靠令人滿(mǎn)意的服務(wù)。

電商開(kāi)放平臺(tái)要做得大、做得久，必須替消費(fèi)者與賣(mài)家的人性進(jìn)行博斗——不讓夸大宣傳生意就少，不讓賣(mài)假冒偽劣賺得就不多，做好售前/售中/售后服務(wù)成本必提高，監(jiān)督、激勵(lì)千千萬(wàn)萬(wàn)賣(mài)家忤逆自己的人性，這件事阿里做了二十年。自營(yíng)電商相當(dāng)于說(shuō)“管不了你們，但能管好我自己”。

直播帶貨依托電商平臺(tái)，品質(zhì)、服務(wù)才有保證（從支付到物流，從售后服務(wù)到無(wú)理由退貨）。純流量平臺(tái)不具備對(duì)十億級(jí)SKU、千萬(wàn)級(jí)賣(mài)家進(jìn)系統(tǒng)監(jiān)督、管理及服務(wù)的能力。

倒退十幾二十年，或許有機(jī)會(huì)進(jìn)化出這種能力，今天的用戶(hù)已被成熟電商“慣壞”，純流量平臺(tái)的粗放服務(wù)難以服眾。

直播帶貨的興起對(duì)電商平臺(tái)的沖擊是暫時(shí)的，電商重視直接、純流量平臺(tái)能給的優(yōu)惠都能給。從中長(zhǎng)期看，這種“新興模式”利好電商平臺(tái)。