蔚來(lái)回港上市，已是勢(shì)在必行。

3月10日，蔚來(lái)正式登陸港交所，以介紹上市的方式完成港股上市，即此次上市不發(fā)行新股，也不募集資金，只是企業(yè)股東將本身的舊股申請(qǐng)?jiān)诟蹝炫平灰住?/p>

開(kāi)盤(pán)當(dāng)日，蔚來(lái)報(bào)160港元/股，盤(pán)中總市值一度上漲至約2800億港元。然而，和此前的小鵬、理想回港首日相似，蔚來(lái)股價(jià)短暫上揚(yáng)后隨即下跌破發(fā)，截至3月14日收盤(pán)，蔚來(lái)報(bào)125.7港元/股，總市值下降至2097.94億港元，合人民幣約1704億元。

蔚來(lái)股價(jià)破發(fā)后繼續(xù)下跌，或許與二級(jí)市場(chǎng)整體的“低氣壓”有一定關(guān)系，但從其自身發(fā)展來(lái)說(shuō)，這個(gè)最早籌謀上市的造車(chē)新勢(shì)力，最終晚于小鵬、理想回港，且在汽車(chē)交付量上，蔚來(lái)也從行業(yè)首位跌出前三。整體的“掉隊(duì)”難免讓人猶疑，“不融資”背后的倉(cāng)促感也讓市場(chǎng)有了更多猜測(cè)。

01

上市不融資

是為了融到更多錢(qián)

根據(jù)蔚來(lái)自己的說(shuō)法，此次回港上市不融資，目的是為公司投資者提供備選的交易地點(diǎn)，緩釋地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，擴(kuò)大投資者群體的同時(shí)，不稀釋現(xiàn)有股東的利益。這一說(shuō)法確實(shí)有一定的參考價(jià)值。當(dāng)下的國(guó)際市場(chǎng)環(huán)境日益復(fù)雜，尤其是在“滴滴事件”爆發(fā)后，赴美上市可能涉及的信息安全問(wèn)題，使得不少美股上市的中國(guó)企業(yè)選擇回港二次上市。

事實(shí)上，早在2021年3月，蔚來(lái)就有回港上市的動(dòng)向，而阻礙其順利回港的主要原因在于公司獨(dú)特的股權(quán)結(jié)構(gòu)，這也是蔚來(lái)此前赴美上市時(shí)就曾遇到過(guò)的阻礙。

根據(jù)蔚來(lái)早期的公告，蔚來(lái)創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)及CEO李斌曾將其名下5000萬(wàn)股股份成立蔚來(lái)用戶(hù)信托，為期300年且不可撤銷(xiāo)。這一用戶(hù)信托的主體公司為NIO Users Limited，不僅擁有1.1%的已發(fā)行A類(lèi)普通股權(quán)益和投票權(quán)，還擁有22.2%的C類(lèi)普通股權(quán)益和投票權(quán)，而李斌則是該公司的實(shí)際受益人。

投資者及港交所對(duì)其股權(quán)結(jié)構(gòu)存疑，延緩了蔚來(lái)二次上市的腳步。而伴隨著小鵬、理想等造車(chē)新勢(shì)力先后回港，以及國(guó)際關(guān)系日益復(fù)雜化，蔚來(lái)也沒(méi)有時(shí)間再繼續(xù)拖下去。就在其向港交所申請(qǐng)以介紹方式上市的同時(shí)，蔚來(lái)也向新交所提出了同樣的申請(qǐng)。

然而，就資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，很少會(huì)有企業(yè)在上市時(shí)選擇不融資，錯(cuò)失這一擴(kuò)大資金鏈的機(jī)會(huì)，此前小鵬和理想回港二次上市時(shí)，就分別募資140億港元和118億港元，這也能夠說(shuō)明蔚來(lái)在二次上市上已然有些著急。

更重要的是，在錯(cuò)過(guò)2021年更好的融資環(huán)境后，當(dāng)下的資本市場(chǎng)持續(xù)收縮，港股上市公司資產(chǎn)也被越壓越低，蔚來(lái)此時(shí)融資確實(shí)不是一個(gè)最佳的時(shí)機(jī)，且選擇融資上市可能會(huì)進(jìn)一步延緩蔚來(lái)上市的計(jì)劃。而根據(jù)港交所的上市規(guī)則，蔚來(lái)選擇介紹上市的方式可以更快上市，且在6個(gè)月之后，蔚來(lái)便可啟動(dòng)募資活動(dòng)。

當(dāng)然，就眼下的蔚來(lái)而言，公司確實(shí)還有不融資的底氣。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，截至2021年三季度末，蔚來(lái)的現(xiàn)金儲(chǔ)備約470億元。而在同年四季度，蔚來(lái)還完成了20億美元的融資，約合人民幣126億元。也就是說(shuō)，目前蔚來(lái)手上還有近600億的資金可以流轉(zhuǎn)，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)說(shuō)，蔚來(lái)所面臨的財(cái)務(wù)壓力仍然不容小覷。

02

社區(qū)思維“造車(chē)”

持續(xù)拉升財(cái)務(wù)壓力

蔚來(lái)之所以成立用戶(hù)信托，根本原因在于其用戶(hù)企業(yè)的定位。公司的理念是打造以車(chē)為起點(diǎn)的用戶(hù)社區(qū)，在社區(qū)思維導(dǎo)向下，蔚來(lái)真正想做的是讓用戶(hù)深度融入，并與用戶(hù)一起擁有企業(yè)。

據(jù)了解，李斌在創(chuàng)立蔚來(lái)之前，曾在自己創(chuàng)辦的易車(chē)網(wǎng)站上進(jìn)行過(guò)一次有關(guān)“你為什么不買(mǎi)電動(dòng)汽車(chē)”的用戶(hù)調(diào)查，當(dāng)時(shí)吸引到6萬(wàn)多人參與。其中，有46.8%的人認(rèn)為充電不方便且沒(méi)有保障，有30.9%的人認(rèn)為電池價(jià)格過(guò)高。這兩個(gè)排在前兩位的原因也成為蔚來(lái)一直致力于解決的兩大痛點(diǎn)。

比如，蔚來(lái)從一開(kāi)始就堅(jiān)持大規(guī)模地建設(shè)換電站。公開(kāi)資料顯示，預(yù)計(jì)到2025年，蔚來(lái)將在全球建設(shè)4000個(gè)換電站，每年新建超過(guò)700個(gè)。此外，蔚來(lái)還創(chuàng)新地推出電池租賃服務(wù)，并將這一業(yè)務(wù)打包給自己的子公司全面負(fù)責(zé)和維護(hù)，并由此實(shí)現(xiàn)車(chē)電分離銷(xiāo)售，消解用戶(hù)購(gòu)買(mǎi)電動(dòng)車(chē)時(shí)對(duì)電池?fù)p耗和保值率的擔(dān)憂(yōu)。

這只是其中一些細(xì)節(jié)上的體現(xiàn)，社區(qū)思維之下，蔚來(lái)已經(jīng)從線(xiàn)上到線(xiàn)下構(gòu)建起一條覆蓋制造、銷(xiāo)售、電池租賃、電池升級(jí)、售后維護(hù)、二手車(chē)交易等產(chǎn)業(yè)鏈。除了蔚來(lái)自身不斷擴(kuò)大合作范圍和布局版圖之外，李斌的投資版圖也覆蓋到30多家企業(yè)，涉及整車(chē)制造、汽車(chē)電商、售后、周邊服務(wù)等產(chǎn)業(yè)鏈多個(gè)環(huán)節(jié)。

至少?gòu)哪壳皝?lái)說(shuō)，良好的用戶(hù)體驗(yàn)仍是蔚來(lái)當(dāng)前最大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。但與此同時(shí)，蔚來(lái)的受眾定位在高端用戶(hù)群，這些用戶(hù)雖然對(duì)性?xún)r(jià)比并不敏感，更看重服務(wù)價(jià)值，但群體規(guī)模有限，所對(duì)應(yīng)的市場(chǎng)相對(duì)更窄。從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，蔚來(lái)如果要擴(kuò)大用戶(hù)范圍，需要進(jìn)一步壓縮成本，但這與蔚來(lái)當(dāng)前的發(fā)展戰(zhàn)略又是相矛盾的。

為了持續(xù)滿(mǎn)足“社區(qū)思維”下的用戶(hù)需求，蔚來(lái)一方面需要持續(xù)加大自主研發(fā)投入，以保證自身在核心技術(shù)上走在行業(yè)領(lǐng)先位置。李斌也多次在公開(kāi)場(chǎng)合表示，公司將堅(jiān)定地在研發(fā)投入上持續(xù)加大力度，2021年，蔚來(lái)預(yù)計(jì)的研發(fā)投入為50億元。

另一方面，蔚來(lái)若要持續(xù)完善其服務(wù)體系，就要進(jìn)一步完善基礎(chǔ)設(shè)施，且不說(shuō)大規(guī)模建設(shè)換電站就是一筆不菲的投入，相對(duì)應(yīng)的電池需求也需要巨額的資金支持。根據(jù)蔚來(lái)的發(fā)展規(guī)劃，公司要在2025年前進(jìn)入25個(gè)國(guó)家和地區(qū)，并為當(dāng)?shù)赜脩?hù)提供服務(wù)，即將公司在國(guó)內(nèi)的服務(wù)模式復(fù)制到更多國(guó)家和地區(qū)。

由此所對(duì)應(yīng)的資金投入，都將轉(zhuǎn)化為蔚來(lái)的財(cái)務(wù)壓力。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2018年至2021年三季度末，蔚來(lái)累計(jì)虧損已達(dá)281億元，持續(xù)虧損之下，若汽車(chē)交付量遲遲未見(jiàn)起色，蔚來(lái)之后的資金鏈也不會(huì)太樂(lè)觀(guān)。

03

“交付量”仍是競(jìng)爭(zhēng)關(guān)鍵詞

“千億對(duì)賭”下如何改變未來(lái)？

或許從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，蔚來(lái)基于自身服務(wù)體系布局全產(chǎn)業(yè)鏈，可能有利于其長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)。但在當(dāng)下來(lái)說(shuō)，新能源汽車(chē)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)，更能代表品牌影響力的維度仍集中在交付量上。

此前，蔚來(lái)曾因資金鏈斷裂瀕臨破產(chǎn)時(shí)，合肥國(guó)資曾向蔚來(lái)伸出援手，為其提供70億資金支持。相對(duì)應(yīng)的，雙方疑似簽訂對(duì)賭條款：蔚來(lái)要在2024年?duì)I收達(dá)到1200億元，上市6-8款車(chē)型；2020-2025年累計(jì)總營(yíng)收4200億元，總稅收78億元，并在2025年前在科創(chuàng)板上市。

由此可見(jiàn)，資本提出的具體營(yíng)收需求，同樣建立在蔚來(lái)產(chǎn)出更多車(chē)型，完成更大規(guī)模的交付量之上。而若未能履約，戰(zhàn)略投資人有權(quán)要求蔚來(lái)以8.5%的年利率回購(gòu)股份。

但從蔚來(lái)當(dāng)前的發(fā)展來(lái)說(shuō)，這一對(duì)賭恐怕難以完成。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2020年，蔚來(lái)年度營(yíng)收為162.58億元，而在2021年前9個(gè)月，公司營(yíng)收為262.36億元，較1200億的營(yíng)收仍有很大差距。

具體到汽車(chē)交付量上，今年2月，交付6131輛汽車(chē)的蔚來(lái)已被擠出前三，同比增長(zhǎng)也只達(dá)到9.9%。相比之下，理想交付8414輛位列首位，同比增長(zhǎng)265.8%；哪吒汽車(chē)交付7117輛，同比增長(zhǎng)255%；小鵬交付6225輛，同比增長(zhǎng)180%。

“掉隊(duì)”至今，蔚來(lái)也在嘗試做出改變。此前的資金鏈危機(jī)解決之后，蔚來(lái)NT2.0平臺(tái)的三款新車(chē) ET7、ET5和ES7有望在2022年進(jìn)入集中的交付季。此外，合肥市與蔚來(lái)共同建設(shè)的Neo Park有望在今年第三季度正式開(kāi)工，對(duì)于一直依賴(lài)江淮汽車(chē)代工完成交付的蔚來(lái)而言，NeoPark投入使用意義重大，不僅能夠幫助蔚來(lái)提高產(chǎn)能，也能夠改變代工廠(chǎng)的合作模式，進(jìn)一步壓縮成本。

但這仍然是一條充滿(mǎn)不確定性的道路。當(dāng)下，新能源汽車(chē)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境已是瞬息萬(wàn)變，且不說(shuō)造車(chē)新勢(shì)力之間已經(jīng)重新排位，特斯拉在國(guó)內(nèi)的滲透依然強(qiáng)勢(shì)，傳統(tǒng)車(chē)企也全面入局，差異化市場(chǎng)中不斷跑出強(qiáng)勢(shì)的競(jìng)爭(zhēng)者，留給蔚來(lái)的喘息時(shí)間已然不多了。