疫情沖擊下，餐飲行業(yè)艱難求生，預制菜或成為解救餐飲的“浮木”之一。

我國預制菜行業(yè)起步于2000年，起初使用預制菜更多的是B端即餐飲企業(yè)，主要由于使用預制菜可以減少飯店的人工成本和后廚面積，同時提升出餐效率和保證口味穩(wěn)定，2014年后外賣的興起更是推動了B端的發(fā)展。

在生活節(jié)奏加快、消費升級趨勢的推動下，C端消費者對半成品食品的質(zhì)量、口味、營養(yǎng)等方面也提出了更高的要求。相較于傳統(tǒng)方便面等速食，預制菜能在滿足居民烹飪需求的同時節(jié)省時間并保證口感和營養(yǎng)，疊加冷鏈運輸技術(shù)的提升，預制菜逐漸成為“懶人”和“廚房小白”的福音。

2020年，突發(fā)的疫情使得餐飲堂食幾乎陷入停滯，預制菜B端需求被抑制，而長期居家做飯的剛性需求及囤貨需求激增，預制菜在C端消費者中火爆出圈。此后春節(jié)期間，由于國內(nèi)疫情多點散發(fā)，多地倡導就地過年，不少企業(yè)推出預制菜年夜飯和過年禮盒，預制菜再次爆紅。

根據(jù)天貓公布的十大新年貨數(shù)據(jù)，2021年預制菜的銷量同比增長了16倍。2022年年春節(jié)期間盒馬渠道的預制菜銷量同比增長345%。而且，今年上海疫情期間渠道端也在力捧預制菜，叮咚買菜等買菜app將預制菜單獨分類目且放在首位。

萬得預制菜指數(shù)（866045）和國聯(lián)水產(chǎn)（300094.SZ）股價走勢  資料來源：wind，36氪整理

同時，資本市場聞風而動，萬得預制菜指數(shù)（866045）在2020年疫情后一路飆升，同年該指數(shù)最大漲幅近150%。成分股中，同期速凍龍頭安井食品漲幅超過5倍，龍大美食、海欣食品等主要標的漲幅大約在3倍左右。

2021年，味知香和千味央廚兩大預制菜標的在上市之初，均有斬獲10個一字板的戰(zhàn)績。2022年春節(jié)前夕，在好需求驅(qū)動下，預制菜概念再次爆火，指數(shù)僅3日就大漲近15%，得利斯、福成股份、海欣食品等成分股都出現(xiàn)連續(xù)漲停。

就在同期，布局了預制菜的國內(nèi)水產(chǎn)龍頭國聯(lián)水產(chǎn)（300094.SZ）在半個月內(nèi)的最大漲幅超過了100%，其中還包括連續(xù)3個20cm漲停。然而，在此之后卻遭遇大幅回調(diào)，股價至今都在低位運行。

那么，預制菜行業(yè)到底是短暫風口還是長紅賽道？脫離疫情和春節(jié)等特殊消費場景，預制菜還能繼續(xù)火爆嗎？國聯(lián)水產(chǎn)能否搭上預制菜快車而扭虧轉(zhuǎn)盈？

1、國聯(lián)水產(chǎn)的轉(zhuǎn)型之路

從業(yè)績表現(xiàn)來看，近三年國聯(lián)水產(chǎn)的營業(yè)收入均呈現(xiàn)負增長，歸母凈利潤更是連續(xù)三年為負，但可以明顯看到其凈虧損逐漸收窄的趨勢，主要源于公司通過大力布局預制菜進行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，并且積極開拓國內(nèi)市場。

2017-2022Q1國聯(lián)水產(chǎn)業(yè)績表現(xiàn)，單位：萬元  資料來源：wind，36氪整理

細究國聯(lián)水產(chǎn)連虧三年的原因，先從營收結(jié)構(gòu)來看，國聯(lián)水產(chǎn)早已實現(xiàn)了水產(chǎn)養(yǎng)殖業(yè)的全產(chǎn)業(yè)鏈布局，包括種苗、飼料、養(yǎng)殖、加工等。近3年里，水產(chǎn)食品加工業(yè)務(wù)的營收占比超9成，產(chǎn)品線主要包含初加工、全球海產(chǎn)精選及預制菜為主的精深加工這三大類。

水產(chǎn)初加工方面，國聯(lián)水產(chǎn)的產(chǎn)品線以南美白對蝦、生熟蝦仁、魚片等為主。由于初加工的技術(shù)含量較低，附加值比較低，利潤空間本身有限。再看公司的上游養(yǎng)殖業(yè)務(wù)，連續(xù)多年虧損且幅度較大，進一步影響了公司的盈利水平，甚至對公司的市場形象都帶來了一定的負面影響。

國聯(lián)水產(chǎn)各版塊營收占比情況資料來源：wind，36氪整理

作為國內(nèi)規(guī)模最大的對蝦加工銷售企業(yè)，國聯(lián)水產(chǎn)的早期業(yè)務(wù)主要集中于對蝦出口，所以在業(yè)務(wù)區(qū)域結(jié)構(gòu)上形成了以中國和美國兩大市場為主的格局，海外市場的營收占比長期超50%。2018年后，受國際關(guān)系的影響，公司在美的部分初加工產(chǎn)品訂單流失，疊加新冠疫情對進出口的影響，魚蝦等初加工單品價格持續(xù)走低，利潤空間持續(xù)被壓縮。

雖然國聯(lián)水產(chǎn)積極拓展國內(nèi)市場、開發(fā)新單品小龍蝦，但在此過程中銷售管理費用大幅增加，疊加存貨跌價損失額較大，整體利潤水平承壓，2019~2021年間公司凈利率均為負值，其中，2019年的虧損甚至在10%以上。

2019-2022Q1國聯(lián)水產(chǎn)毛利率、期間費用率（三費合計）、凈利率情況  資料來源：wind，36氪整理

正是由于水產(chǎn)初加工業(yè)務(wù)利潤偏薄，近幾年國聯(lián)水產(chǎn)逐漸往附加值更高的深加工轉(zhuǎn)型，進軍預制菜領(lǐng)域。同時，國聯(lián)水產(chǎn)在2021年報中披露，今年盡快將多年虧損的上游養(yǎng)殖業(yè)務(wù)剝離出表，輕裝上陣的同時，意在聚焦下游的預制菜業(yè)務(wù)。

目前，國聯(lián)水產(chǎn)的預制菜業(yè)務(wù)收入占比近兩成，預制菜這類深加工型產(chǎn)品，附加值相對較高，所以，相較于初加工型產(chǎn)品15%左右的毛利率，預制菜業(yè)務(wù)的毛利率為25%，起到了提升公司整體利潤水平的作用。而且，國聯(lián)水產(chǎn)的預制菜業(yè)務(wù)的產(chǎn)品力、品牌力及渠道力都有著一定的優(yōu)勢。

產(chǎn)品力方面，隨著居民可支配收入的提升，消費者更加追求飲食的健康與營養(yǎng)，高蛋白、低脂肪的水產(chǎn)品消費比重上升是大勢所趨，而國聯(lián)水產(chǎn)作為國內(nèi)最大的水產(chǎn)上市公司，是中國首家對蝦、羅非魚雙BAP四星認證企業(yè)，公司以水產(chǎn)品為特色的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)正好契合這一趨勢。

而且，魚蝦等水產(chǎn)品地域性強、制作工序復雜且耗時耗力，在消費升級和生活節(jié)奏加快的時代背景下，水產(chǎn)預制菜在生活使用中具備明顯優(yōu)勢。國聯(lián)水產(chǎn)的預制菜品以對蝦、小龍蝦、魚類為主，以“小霸龍”品牌構(gòu)建了豐富的預制菜產(chǎn)品體系，大單品調(diào)味烤魚選取肉多刺少和高性價比的羅非魚。據(jù)近期盒馬排行榜數(shù)據(jù)，國聯(lián)水產(chǎn)的青花椒風味烤魚長期占據(jù)速食榜第一名，月銷量飆升5倍以上。

品牌力方面，作為老牌水產(chǎn)企業(yè)，國聯(lián)水產(chǎn)深耕水產(chǎn)行業(yè)20余載，在餐飲企業(yè)和消費者中積累了一定的口碑，形成了一定的品牌力。通常，消費者更傾向于選購品牌知名度更高的產(chǎn)品，對食品品牌的信任度和依賴度更強一些，而國聯(lián)水產(chǎn)在水產(chǎn)行業(yè)的知名度和良好口碑有助于提升客戶粘性。而且，國聯(lián)水產(chǎn)長期的選品經(jīng)驗可以維持預制菜口感與質(zhì)量的穩(wěn)定性，這是產(chǎn)品力持續(xù)釋放的前提，并與品牌力形成正反饋，從而使其預制菜產(chǎn)品獲得更高的品牌溢價。

渠道力方面，國聯(lián)水產(chǎn)具有兼顧B端和C端渠道的能力。從B端來看，原有的B端渠道能夠幫助國聯(lián)水產(chǎn)在預制菜行業(yè)“搶占先機”，已然成為進軍預制菜的核心競爭力，其中蝦滑、蝦餃、魚片等預制產(chǎn)品與海底撈、呷哺呷哺、漢堡王等大型連鎖餐飲知名企業(yè)保持長期穩(wěn)定的合作關(guān)系。C端方面，“小霸龍”品牌的調(diào)味烤魚、小龍蝦等預制菜與盒馬鮮生、永輝超市、沃爾瑪等重點商超和電商新零售企業(yè)達成合作，其預制菜在商超等渠道的銷售額不斷提升。

從利潤分配來看，目前B端渠道的利潤空間相對有限，B端毛利率一般在15-25%之間，但是現(xiàn)階段B端客戶占比高且合作關(guān)系穩(wěn)定，能保證收入的穩(wěn)定性；目前C端客戶的占比不高，但利潤水平高于B端，毛利率可達35%以上，有望增厚預制菜業(yè)務(wù)的利潤空間。

值得一提的是，相較于難以標準化的中餐，西餐預制菜市場已經(jīng)非常成熟，美國、日本等國家對于預制菜已有較高的接受度。自2012年收購美國SSC水產(chǎn)貿(mào)易公司后，國聯(lián)水產(chǎn)利用其擁有的客戶基礎(chǔ)而不斷開拓美國市場，美國等海外市場營收不斷提速，因此，未來國聯(lián)水產(chǎn)的預制菜業(yè)務(wù)有望在海外市場迎來新的業(yè)績增長點。

2、疫情之后，預制菜還會火嗎？

我國預制菜行業(yè)起步于2000年，但是行業(yè)整體發(fā)展較為緩慢，直到2014年后外賣的興起推動了B端的發(fā)展，2020年疫情反復下的“宅經(jīng)濟”則驅(qū)動了C端需求。

據(jù)智研咨詢數(shù)據(jù)，國內(nèi)預制菜市場規(guī)模由2015年的650億元增加至2021年的3136億元，年復合增長率達30%，預計2025年中國預制菜市場規(guī)模將超8000億元。相較于日本60%以上的滲透率，目前我國預制菜行業(yè)的滲透率僅有10%-15%，這意味著未來我國預制菜行業(yè)還有巨大的成長空間。

2015-2021年中國預制菜市場規(guī)模，單位：億元  資料來源：智研咨詢，36氪整理

但是，目前預制菜行業(yè)處于發(fā)展初期，產(chǎn)品研發(fā)和品類易被模仿，生產(chǎn)門檻及研發(fā)門檻都不高，各路玩家魚龍混雜，競爭格局極其分散。天眼查顯示，目前我國已經(jīng)有7萬多家預制菜相關(guān)企業(yè)，但7成以上屬于小型企業(yè)甚至小作坊。

預制菜行業(yè)的眾多參與者幾乎覆蓋了食品行業(yè)上下游所有產(chǎn)業(yè)鏈，主要分為上游農(nóng)牧水產(chǎn)類企業(yè)、中游專業(yè)預制菜和傳統(tǒng)速凍食品類企業(yè)、下游餐飲和零售企業(yè)，這五種類型的玩家各自擁有不同的優(yōu)劣勢，但目前處于“跑馬圈地”的早期階段，競爭雖然激烈，但尚未出現(xiàn)全國性的龍頭企業(yè)。 

再者，由于物產(chǎn)及氣候的區(qū)別，造就了我國多元化的飲食習慣，素有“南甜北咸，東辣西酸”之說。我國菜系口味豐富，地域特征明顯，各地地方特色菜味道也大相徑庭，導致預制菜市場在發(fā)展的初期必然呈現(xiàn)明顯的區(qū)域性、高分散特點，難以打造標準化規(guī)模化的大單品。從而抑制了企業(yè)的規(guī)模效應，盈利能力難以得到提升，目前預制菜行業(yè)整體的毛利率相對不高。

此外，目前我國預制菜B端和C端渠道的銷售比例約為7:3。其中B端需求量較大、客戶粘性也較強，但利潤水平相對偏薄，而C端消費者的認知目前還不足，主要擔心預制菜的防腐劑和口感問題，會有一定的“偏見”，還需要進一步的消費者教育。

目前年輕人對于預制菜的接受度較好，根據(jù)艾媒數(shù)據(jù)，2021年C端預制菜消費者近一半來自一線城市，所以廣闊的二線城市以及下沉市場更需要較長時間來培育C端消費者的習慣，這是預制菜行業(yè)在短期內(nèi)難以爆發(fā)的關(guān)鍵原因。

3、預制菜能救國聯(lián)水產(chǎn)嗎？

整體來看，在生活節(jié)奏加快、消費升級趨勢及冷鏈運輸技術(shù)提升的推動下，疫情中火爆出圈的預制菜行業(yè)成為公認的優(yōu)秀賽道。根據(jù)智研咨詢數(shù)據(jù)，2015-2021年國內(nèi)預制菜行業(yè)年復合增長率達30%，預計未來5年內(nèi)CAGR在20%以上。

其實脫離疫情和春節(jié)等特殊消費場景，預制菜依然是當之無愧的“潛力股”。因為預制菜看似是疫情催生的新型消費，實際上疫情更像是催化劑，消費升級和生活節(jié)奏加快是毋庸置疑的大趨勢，操作簡便的預制菜興起實屬情理之中。隨著消費者認知的提升，預制菜行業(yè)的滲透率有望快速提升。

當前，預制菜行業(yè)處于發(fā)展初期，技術(shù)門檻并不高，競爭格局極其分散。而且國內(nèi)預制菜市場呈現(xiàn)出明顯的地域特征，難以標準化、規(guī)模化，而且現(xiàn)象級的品牌也尚未出現(xiàn)，行業(yè)的發(fā)展方向暫不明朗，同時目前行業(yè)整體的毛利率相對不高。

而水產(chǎn)類預制菜品，迎合當下健康飲食和生活節(jié)奏加快的大趨勢。國聯(lián)水產(chǎn)旗下“小霸龍”品牌以對蝦、小龍蝦、魚類為主構(gòu)建了豐富的預制菜產(chǎn)品體系，其中以羅非魚為原料的調(diào)味烤魚等預制菜大單品，用性價比和口感贏得了眾多消費者的青睞。

而且，國聯(lián)水產(chǎn)這類老牌水產(chǎn)企業(yè)具有兼顧B端和C端渠道覆蓋的營銷能力，高粘性、高需求的B端客戶助力其預制菜業(yè)務(wù)的壯大；通過擴大與盒馬生鮮、永輝超市等重點商超和電商新零售企業(yè)的合作，在新零售的風潮下，C端渠道的預制菜銷售額有望迎來高速增長。再加之上下游一體化的供應鏈支持，上游的規(guī)模化有助于降本增效，其預制菜業(yè)務(wù)的利潤空間有望增厚。

未來，健康且特色的水產(chǎn)預制菜，疊加好口感和高性價比，會成為國聯(lián)水產(chǎn)預制菜復購率的核心驅(qū)動，優(yōu)秀的產(chǎn)品力形成良好的口碑，再和已有的品牌力與廣泛的渠道鋪設(shè)一起幫助國聯(lián)水產(chǎn)搶奪市場份額。

由此可見，國聯(lián)水產(chǎn)在預制菜行業(yè)中跑出來的可能性較大。但預制菜目前相對較低的滲透率說明，這個市場的爆發(fā)還需要更長時間的積累與持續(xù)的消費者教育，所以國聯(lián)水產(chǎn)想要依靠預制菜來實現(xiàn)業(yè)績的大幅增長還需要時間來驗證。

估值方面，相較于安井食品4倍以上、味知香7倍以上的市銷率（PS），國聯(lián)水產(chǎn)1.1X左右的市銷率明顯低于可比企業(yè)，這在一定程度上反映了投資者對于國聯(lián)水產(chǎn)連續(xù)虧損的擔憂。然而，低估值固然會帶來一定的比較優(yōu)勢，但是預制菜是否能成為國聯(lián)水產(chǎn)的業(yè)績催化還需要驗證，那么預期中的估值修復就存在一定的不確定性，這可能也是目前超跌的另一個原因。