一紙招股書(shū)，將乳業(yè)新勢(shì)力的紅與黑呈現(xiàn)在大眾眼前。

近日，證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站披露了認(rèn)養(yǎng)一頭牛控股集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“認(rèn)養(yǎng)一頭牛”）的招股書(shū)，公司擬在上交所主板上市。

公開(kāi)資料顯示，認(rèn)養(yǎng)一頭牛成立于2014年7月，是一家集奶牛養(yǎng)殖、牧草種植、旅游觀光、飼料加工和乳制品加工銷(xiāo)售于一體的乳業(yè)全產(chǎn)業(yè)鏈公司。公司旗下同名的乳制品品牌，曾靠行業(yè)首創(chuàng)的“認(rèn)養(yǎng)模式”成功出圈，在互聯(lián)網(wǎng)上得到廣泛關(guān)注。

從招股書(shū)披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，認(rèn)養(yǎng)一頭牛近三年的發(fā)展正處于上升期，營(yíng)收規(guī)模快速擴(kuò)大，企業(yè)估值也接連翻番。然而，隱藏在靚麗業(yè)績(jī)背后的，是認(rèn)養(yǎng)一頭牛太過(guò)依賴(lài)概念營(yíng)銷(xiāo)，銷(xiāo)售費(fèi)用持續(xù)走高的隱患。

種瓜得瓜，種豆得豆。隨著認(rèn)養(yǎng)一頭牛的更多業(yè)務(wù)細(xì)節(jié)被招股書(shū)揭露，這家網(wǎng)紅品牌由營(yíng)銷(xiāo)手段構(gòu)筑的影響力也秒變空中樓閣，開(kāi)始面臨塌房危機(jī)。

地產(chǎn)老炮跨行養(yǎng)牛

認(rèn)養(yǎng)一頭牛的創(chuàng)業(yè)故事，還要從創(chuàng)始人徐曉波給兒子買(mǎi)奶粉講起。

2008年的三聚氰胺事件，讓中國(guó)家長(zhǎng)對(duì)國(guó)產(chǎn)奶粉失去了信任，這種影響一直持續(xù)了很多年。彼時(shí)，大量?jī)?nèi)地家長(zhǎng)都選擇去香港購(gòu)買(mǎi)進(jìn)口奶粉，一度使得當(dāng)?shù)啬谭凼袌?chǎng)供不應(yīng)求，香港政府因此不得不出臺(tái)限購(gòu)政策。

徐曉波也是這些家長(zhǎng)中的一員。2012年，40多歲的他赴港為兒子購(gòu)買(mǎi)了8罐奶粉，由于不了解限購(gòu)令，被海關(guān)關(guān)在“小黑屋”問(wèn)詢了幾個(gè)小時(shí)。徐曉波表示，他心中的那根神經(jīng)被刺痛了，“我們這樣一個(gè)泱泱大國(guó)，讓老百姓放心的竟是國(guó)外的牛奶”！

徐曉波當(dāng)時(shí)還是個(gè)地產(chǎn)商人，做了十幾年的生意，積累了一些財(cái)富。這次不愉快的香港之行，引發(fā)了他對(duì)國(guó)產(chǎn)乳制品安全問(wèn)題的思考，也令他萌生了自己創(chuàng)業(yè)做乳制品的想法。

因?yàn)槿矍璋肥录膯?wèn)題出在奶源身上，所以徐曉波決定從產(chǎn)業(yè)上游著手準(zhǔn)備。他花了兩年的時(shí)間，走過(guò)7個(gè)國(guó)家，對(duì)136個(gè)牧場(chǎng)進(jìn)行了實(shí)地考察，最后決定自建牧場(chǎng)。因?yàn)樗贸隽艘粋�(gè)結(jié)論——“奶牛養(yǎng)得好，牛奶才會(huì)好”，這也是認(rèn)養(yǎng)一頭牛后來(lái)一直貫徹的經(jīng)營(yíng)理念。

2014年7月，在走訪了五六個(gè)月進(jìn)行選址后，徐曉波最后斥資4.6億元在河北衡水市故城縣建立第一座牧場(chǎng)——康宏牧場(chǎng)。為了得到更好的原料奶，徐曉波還從澳洲引進(jìn)了6000頭荷斯坦奶牛，并在康宏牧場(chǎng)配套種植了6萬(wàn)畝草場(chǎng)。

2016年11月，徐曉波在杭州成立了“認(rèn)養(yǎng)一頭牛”品牌，并推出了第一款牛奶產(chǎn)品。緊接著，他推出了一種與眾不同的“認(rèn)養(yǎng)售奶”模式，開(kāi)始在電商渠道攻城略地。之后，徐曉波又相繼在河北、黑龍江等地先后建立牧場(chǎng)，并于2019年在山東建立了首座現(xiàn)代化加工廠。

招股書(shū)顯示，截至目前，認(rèn)養(yǎng)一頭牛旗下共擁有5座自營(yíng)牧場(chǎng)、2座聯(lián)營(yíng)牧場(chǎng)和1座加工廠，奶牛存欄數(shù)超過(guò)6萬(wàn)頭；公司產(chǎn)品線已經(jīng)覆蓋了多款式純牛奶、酸奶、奶粉、奶酪等乳制品及生牛乳，并形成以線上為基礎(chǔ)、逐步向線下拓展的銷(xiāo)售模式。

在公司快速發(fā)展期間，認(rèn)養(yǎng)一頭牛也得到了許多金主的青睞。

招股書(shū)顯示，從2017年至今，認(rèn)養(yǎng)一頭牛一共得到過(guò)5輪資本輸血，其中光是在2021年就獲得過(guò)3次融資。在最后一輪融資中，公司引入了美團(tuán)龍珠、古茗等新入局的投資者，共獲得15.6億元投資，估值已經(jīng)超過(guò)100億元。

招股書(shū)顯示，認(rèn)養(yǎng)一頭牛此次IPO擬首次公開(kāi)發(fā)行不超過(guò)4047.06萬(wàn)股，占發(fā)行后總股本比例不低于10%，擬募集資金18.51億元。以此估算，公司成功IPO后市值將超過(guò)185億元。

黃金砸出來(lái)的高光

資本無(wú)利不起早，認(rèn)養(yǎng)一頭牛在IPO前夕還能不斷得到投資人的加注，自然有一張不錯(cuò)的成績(jī)單。

招股書(shū)顯示，2019-2021年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的營(yíng)收分別為8.65億元、16.50億元和25.67億元，凈利潤(rùn)分別達(dá)到了1.05億元、1.47億元和1.40億元。

以營(yíng)收數(shù)據(jù)來(lái)計(jì)算，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的經(jīng)營(yíng)規(guī)模已經(jīng)超過(guò)了一些區(qū)域性乳企，對(duì)比一些排在行業(yè)中游的上市公司也不落下風(fēng)。更為重要的是，其營(yíng)收規(guī)模的增速十分明顯，2020年的漲幅甚至達(dá)到了90%以上。

當(dāng)前，國(guó)內(nèi)乳制品行業(yè)已經(jīng)形成了少數(shù)全國(guó)性乳企、數(shù)個(gè)區(qū)域性乳企和眾多地方性乳企并存的市場(chǎng)格局，從奶源資源、經(jīng)銷(xiāo)渠道到消費(fèi)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)都十分激烈。作為一家成立僅有8年的乳業(yè)新勢(shì)力，認(rèn)養(yǎng)一頭牛能成長(zhǎng)到這一步令人驚異。

認(rèn)養(yǎng)一頭牛之所以能夠從“兩超多強(qiáng)”的戰(zhàn)局中突圍而出，主要是因?yàn)榭炕ヂ?lián)網(wǎng)營(yíng)銷(xiāo)迅速建立了品牌影響力。

早在品牌名稱(chēng)敲定之日起，認(rèn)養(yǎng)一頭牛就做好了營(yíng)銷(xiāo)計(jì)劃。自2017年起，認(rèn)養(yǎng)一頭牛一直都在通過(guò)各種自媒體平臺(tái)、電商平臺(tái)以及社交平臺(tái)，傳播“只為用戶養(yǎng)好牛”和“買(mǎi)牛奶，不如認(rèn)養(yǎng)一頭牛”這兩個(gè)故事。

一方面，針對(duì)國(guó)內(nèi)消費(fèi)者對(duì)于乳制品的安全焦慮，認(rèn)養(yǎng)一頭牛宣稱(chēng)自己養(yǎng)的都是“吃得好、住得好、出身好、工作號(hào)、心情好”的五好奶牛。

從官網(wǎng)信息看，認(rèn)養(yǎng)一頭牛養(yǎng)牛的方式可以說(shuō)是相當(dāng)“凡爾賽”：全球范圍精挑細(xì)選的優(yōu)質(zhì)牛種，吃的是進(jìn)口或精制的飼料，喝的是380米深井水，每天伙食費(fèi)將近80元；住的是松軟臥床，自動(dòng)擠奶臺(tái)上邊聽(tīng)音樂(lè)邊擠奶，每年還有60天的額外假期……

另一方面，認(rèn)養(yǎng)一頭牛推出了獨(dú)創(chuàng)的認(rèn)養(yǎng)模式，讓消費(fèi)者通過(guò)付費(fèi)認(rèn)養(yǎng)奶牛來(lái)獲得牧場(chǎng)直供的牛奶以及全家牧場(chǎng)旅游、奶牛命名等特權(quán)。比如花2999元可以獲得認(rèn)養(yǎng)權(quán)，花10000元可以成為聯(lián)合牧場(chǎng)主等。

認(rèn)養(yǎng)模式后來(lái)也一直在不斷更新升級(jí)，在原來(lái)的基礎(chǔ)上，又推出了推廣返傭、云游戲養(yǎng)牛、季卡/年卡認(rèn)養(yǎng)和實(shí)名認(rèn)養(yǎng)等多種玩法。

瞄準(zhǔn)痛點(diǎn)的概念、標(biāo)新立異的玩法配合鋪天蓋地的廣告，讓認(rèn)養(yǎng)一頭牛很快在互聯(lián)網(wǎng)上搶占到了用戶心智，成為消費(fèi)者心中的網(wǎng)紅產(chǎn)品。有媒體報(bào)道稱(chēng)，目前認(rèn)養(yǎng)一頭牛的累計(jì)購(gòu)買(mǎi)用戶已超1900萬(wàn)，會(huì)員數(shù)超1600萬(wàn)。

不過(guò)，認(rèn)養(yǎng)一頭牛為此也付出了不菲的代價(jià)。招股書(shū)顯示，2019-2021年，公司的銷(xiāo)售費(fèi)用一直在持續(xù)走高，銷(xiāo)售占總營(yíng)收比重分別為22.46%、18.35%和 18.82%。

這也是認(rèn)養(yǎng)一頭牛增收不增利的主要原因之一，還有一大原因則是原材料成本的上漲。

好在，得益于品牌曝光率和市場(chǎng)知名度的提高，認(rèn)養(yǎng)一頭牛在傳統(tǒng)乳企控制力相對(duì)較弱的線上銷(xiāo)售渠道撕開(kāi)了一道口子。招股書(shū)顯示，2019-2021年，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)的銷(xiāo)售收入主要都來(lái)自于線上銷(xiāo)售，線上渠道占比一直都在60%以上。

目前，認(rèn)養(yǎng)一頭牛已經(jīng)完成了自營(yíng)電商平臺(tái)、主流電商平臺(tái)、社交電商平臺(tái)以及直播電商平臺(tái)等多渠道線上布局。

長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，和傳統(tǒng)乳企關(guān)注線下渠道不同，線上模式削去了經(jīng)銷(xiāo)商、分銷(xiāo)商帶來(lái)的流通成本，可以為認(rèn)養(yǎng)一頭牛帶來(lái)更高的利潤(rùn)。所以，未來(lái)認(rèn)養(yǎng)一頭牛也將繼續(xù)發(fā)力電商營(yíng)銷(xiāo)。

招股書(shū)透露，認(rèn)養(yǎng)一頭牛將會(huì)把IPO募集所得資金中的5.2億元用于品牌建設(shè)營(yíng)銷(xiāo)推廣項(xiàng)目，包括平臺(tái)推廣工具支出、新媒體營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用、形象宣傳推廣費(fèi)等。

網(wǎng)紅牛奶正在塌房

隨著認(rèn)養(yǎng)一頭牛向上交所發(fā)起沖擊，這個(gè)網(wǎng)紅品牌的更多內(nèi)部信息也暴露了出來(lái)。

一直以來(lái)，認(rèn)養(yǎng)一頭牛始終將"自建牧場(chǎng)"、"專(zhuān)業(yè)養(yǎng)牛"等名詞掛在嘴邊，宣傳自己的牧場(chǎng)和奶牛資源有多么優(yōu)質(zhì)安全，其認(rèn)養(yǎng)模式更是傳出一種“用戶購(gòu)買(mǎi)的牛奶都能溯源到每一頭奶牛上”的畫(huà)外音。然而，招股書(shū)卻讓其奶源供應(yīng)情況真相大白。

根據(jù)招股書(shū)數(shù)據(jù)，認(rèn)養(yǎng)一頭牛每年都會(huì)從其他乳企手上采購(gòu)上億元的生牛乳作為原料。雖然官方自稱(chēng)有奶牛存欄數(shù)超過(guò)6萬(wàn)頭，但其中有一部分是從友商那里租借的，自有生物性資產(chǎn)奶牛只有37062頭，其中能產(chǎn)奶的成年母牛僅有13569頭。

在乳制品加工環(huán)節(jié)，認(rèn)養(yǎng)一頭牛也是走了互聯(lián)網(wǎng)品牌慣用的“貼牌代工“模式。

招股書(shū)數(shù)據(jù)顯示，在2020年以前，公司純牛奶和酸奶業(yè)務(wù)完全沒(méi)有自有產(chǎn)能，都是依靠外協(xié)生產(chǎn)。2020年山東工廠投入運(yùn)營(yíng)后，才開(kāi)始啟動(dòng)自主生產(chǎn)，但仍有部分產(chǎn)品依靠代工。認(rèn)養(yǎng)一頭牛也提到，公司的奶酪、奶粉等產(chǎn)品主要采用的是配方自主研發(fā)、成品代工生產(chǎn)的模式。

從奶源到加工都沒(méi)有實(shí)現(xiàn)完全自主化，實(shí)在很難讓人相信認(rèn)養(yǎng)一頭牛對(duì)于產(chǎn)品品質(zhì)的控制力。

值得一提的是，所謂的認(rèn)養(yǎng)模式，也并不是像許多消費(fèi)者誤解的那樣，讓每一個(gè)人都能獲得指定奶牛生產(chǎn)的牛奶。認(rèn)養(yǎng)一頭牛的客服也承認(rèn)，這只是一種品牌概念。

按照招股書(shū)上的工藝流程，生牛乳在產(chǎn)品加工階段就會(huì)進(jìn)行混合，不可能溯源到奶牛身上。從消費(fèi)者獲得的實(shí)際價(jià)值看，認(rèn)養(yǎng)模式和傳統(tǒng)消費(fèi)品牌的會(huì)員制并沒(méi)有本質(zhì)上的區(qū)別。

類(lèi)似掩人耳目的營(yíng)銷(xiāo)手段不止一例。

比如，認(rèn)養(yǎng)一頭牛宣稱(chēng)奶牛每天的伙食費(fèi)約80元，如果按照6萬(wàn)頭存欄數(shù)計(jì)算的話，每年的伙食費(fèi)將達(dá)到17.52億元，而招股書(shū)顯示，2021年認(rèn)養(yǎng)一頭牛采購(gòu)飼料費(fèi)用加起來(lái)也就2.06億元。

同時(shí)，認(rèn)養(yǎng)一頭牛所謂奶牛每年都有60天假期的說(shuō)法，也不過(guò)是內(nèi)行人借著信息差在忽悠外行人，因?yàn)榭茖W(xué)飼養(yǎng)的奶牛基本上都50-70天的干乳期，這段時(shí)間是不能產(chǎn)奶的。

此外，認(rèn)養(yǎng)一牛頭在闖關(guān)IPO前一年頻繁增資，估值直接翻了一倍，也讓不少人懷疑是在故意抬高身價(jià)。

這樣的猜測(cè)也不是無(wú)的放矢，畢竟認(rèn)養(yǎng)一頭牛是依托互聯(lián)網(wǎng)思維成長(zhǎng)起來(lái)的，其業(yè)績(jī)表現(xiàn)和消費(fèi)影響力主要都得益于品牌營(yíng)銷(xiāo)，缺乏領(lǐng)先的實(shí)體產(chǎn)業(yè)作為支撐。潮水退去后，裸泳的姿態(tài)便一目了然。

認(rèn)養(yǎng)一頭牛對(duì)于自己的弱項(xiàng)也心知肚明。根據(jù)招股書(shū)計(jì)劃，除了品牌建設(shè)和營(yíng)銷(xiāo)推廣外，本次IPO募得的大部分資金都將用于智慧牧場(chǎng)新項(xiàng)目建設(shè)以及信息系統(tǒng)升級(jí)改造，進(jìn)一步提高奶源供應(yīng)能力以及各環(huán)節(jié)的運(yùn)營(yíng)和管理水平。

同時(shí)，認(rèn)養(yǎng)一頭牛也招股書(shū)中繪出了未來(lái)的行動(dòng)路線圖，包括推進(jìn)奶源建設(shè)，提高自有牧場(chǎng)的生牛乳產(chǎn)量和質(zhì)量；優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，探索布局如低溫乳市場(chǎng)、奶酪市場(chǎng)等新賽道；推動(dòng)產(chǎn)品進(jìn)入新零售商或大型KA超市，打通線上平臺(tái)與線下渠道等等。

可以看到，認(rèn)養(yǎng)一頭牛前行的道路和傳統(tǒng)乳企殊途同歸，都是完成全產(chǎn)業(yè)鏈全渠道的覆蓋。不過(guò)，在供應(yīng)鏈能力、產(chǎn)品布局和渠道建設(shè)上，這個(gè)網(wǎng)紅品牌還有很長(zhǎng)的路要走。

面對(duì)同樣一根終點(diǎn)線，一個(gè)缺乏核心力量的新興乳企，又該如何跑贏已經(jīng)領(lǐng)先很多的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手呢？