來源/零售商業(yè)財(cái)經(jīng) 

撰文/金諾

第二增長(zhǎng)曲線難見成效，主營(yíng)業(yè)務(wù)又面臨諸多對(duì)手與限制，“求變”迫在眉睫。

近日，據(jù)彭博社披露，華潤(rùn)集團(tuán)正在準(zhǔn)備旗下子公司華潤(rùn)怡寶的港股上市事宜，并與美國(guó)銀行、中銀國(guó)際、中信證券、瑞銀等四家銀行機(jī)構(gòu)合作，預(yù)計(jì)最快能夠在今年完成上市，其IPO募資規(guī)模可能在10億美元(約78.2億元)。

圖源：彭博社

這是繼去年傳出上市消息以來，華潤(rùn)怡寶第二次傳出謀劃上市的信息，兩次消息涉及的上市地點(diǎn)與募資金額一致。目前，華潤(rùn)集團(tuán)已有8家子公司成功敲鐘港股，另外8家則在A股上市。此前旗下超市業(yè)務(wù)——華潤(rùn)萬(wàn)家也曾傳出計(jì)劃2022年赴港上市的消息。

聚焦華潤(rùn)怡寶，其主營(yíng)瓶裝水業(yè)務(wù)與行業(yè)龍頭“農(nóng)夫山泉”差距明顯。

值得留意的是，前不久，華潤(rùn)怡寶二股東剛剛退出。本年2月，該公司二股東麒麟贊同以1150億日元(9.1億美元)，把在華潤(rùn)怡寶的40%股份轉(zhuǎn)讓給Plateau Consumer Ltd.，按此預(yù)算，華潤(rùn)怡寶估值約為22.75億美元，折合約178億港元，約為農(nóng)民山泉市值的4%。

另一方面，華潤(rùn)怡寶其余業(yè)務(wù)線營(yíng)收也相當(dāng)慘淡，綜合來看，其IPO之路充滿變數(shù)與阻力。

1 

經(jīng)歷兩次易主，終成市場(chǎng)第二

華潤(rùn)怡寶前身是1984年成立的中國(guó)龍環(huán)(蛇口)有限公司，當(dāng)時(shí)主打“刺梨汁”這類果汁飲品，但市場(chǎng)反饋較為一般。

1990年，公司首次推出“怡寶牌”純凈水，成為國(guó)內(nèi)最早專業(yè)化生產(chǎn)包裝飲用水的企業(yè)之一。

但在次年，該公司被萬(wàn)科收購(gòu)了51%的股份，進(jìn)行了根本上的變革，直接廢除了以往的飲料業(yè)務(wù)，將純凈水作為主營(yíng)。

然而好景不長(zhǎng)，僅過去五年，萬(wàn)科的經(jīng)營(yíng)狀況便出現(xiàn)了問題。作為非主營(yíng)業(yè)務(wù)的怡寶被“無情”剝離，1999年被華潤(rùn)集團(tuán)以一千萬(wàn)的價(jià)格收購(gòu)。

華潤(rùn)接盤后，怡寶更換了瓶身包裝，但依然沿用了“怡寳”LOGO以及法文C’estbon（表示“美好”）的字樣，構(gòu)成了我們?nèi)缃耦H為熟悉的綠瓶形象。

此后，怡寶純凈水成為了飲用水品牌中的大熱產(chǎn)品，也是華潤(rùn)怡寶的明星產(chǎn)品。

圖源：中信證券

在經(jīng)歷股份與經(jīng)營(yíng)主體多次更迭后，2004年，怡寶明確了自身品牌定位——要做全國(guó)專業(yè)化的飲用水公司。自此，怡寶的業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大，市占率不斷提高，逐漸在飲用水市場(chǎng)站穩(wěn)腳跟。

在我國(guó)的瓶裝水市場(chǎng)中，農(nóng)夫山泉長(zhǎng)年穩(wěn)居第一，市場(chǎng)占有率達(dá)到26.5%；華潤(rùn)怡寶則以21.3%的市占率位居第二。

圖源：觀研天下

從華潤(rùn)怡寶數(shù)年的《社會(huì)責(zé)任報(bào)告》中可了解其歷史業(yè)務(wù)體量，2017年-2019年，分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入100.35億元、104.35億元、103.96億元，營(yíng)收規(guī)模均在百億元左右；利潤(rùn)則為6.31億元、7.27億元和8.63億元。

此后三年，怡寶并未披露相關(guān)營(yíng)收數(shù)據(jù)，僅公布了利潤(rùn)數(shù)據(jù)。2019-2021年，華潤(rùn)怡寶分別實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)8.63億元、10.37億元和12.05億元，總資產(chǎn)報(bào)酬率分別為13.85%、14.23%和14.23%。

圖源：華潤(rùn)怡寶2021可持續(xù)發(fā)展報(bào)告

農(nóng)夫山泉公布的2022年業(yè)績(jī)顯示，其總營(yíng)收和利潤(rùn)分別為332.39億元、84.95億元。對(duì)比之下，營(yíng)收是怡寶的三倍左右，利潤(rùn)更是怡寶的7倍之多。

綜合來看，近20年怡寶的營(yíng)收穩(wěn)定增長(zhǎng)，市場(chǎng)份額上升至第二名，且與農(nóng)夫山泉相差不大。

但其營(yíng)收、凈利潤(rùn)都與農(nóng)夫山泉差距甚遠(yuǎn)，如同五糧液與茅臺(tái)之間難以逾越的鴻溝。此外，怡寶第二的位置也面臨著被后來者超越的風(fēng)險(xiǎn)。

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內(nèi)生力不足，第二增長(zhǎng)曲線未成氣候

據(jù)《2021年中國(guó)瓶裝水品牌力指數(shù)排名》可知，怡寶的品牌力得分遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于農(nóng)夫山泉，甚至還被市占率不及它的娃哈哈和康師傅超越，僅排名第四。

圖源：華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院

華潤(rùn)怡寶作為國(guó)內(nèi)最早一批將包裝飲用水專業(yè)化、流程化生產(chǎn)，并且也是最早取得百億營(yíng)收規(guī)模的企業(yè)之一，卻在品牌影響力上明顯落后其市占率排名。

在筆者看來，其中原因不乏三點(diǎn)：一是純凈水業(yè)務(wù)的天花板較低，二是綜合產(chǎn)品力匱乏，三是品牌力不足。

眾所周知，包裝飲用水口味差異小，主要差異在于水源，基于產(chǎn)品本身的創(chuàng)新并不多。但即使如此，各大廠商也仍在包裝飲用水上下足了功夫，極力做到差異化。

以農(nóng)夫山泉為例，除經(jīng)典紅瓶款之外，還開發(fā)了適合嬰幼兒的天然水、主打雪水的長(zhǎng)白雪，以及武夷山泉水等八個(gè)系列，容量規(guī)格多達(dá)十幾種。

在水源決定口味和價(jià)值的瓶裝水市場(chǎng)中，水源地布局是品牌的核心競(jìng)爭(zhēng)壁壘。

對(duì)比農(nóng)夫山泉在水源挖掘上的不遺余力，怡寶的主營(yíng)業(yè)務(wù)“純凈水”反而成了其品牌提升產(chǎn)品力的最大阻礙。

與礦泉水不同，純凈水是經(jīng)凈化處理達(dá)到直飲水平的含氧活性水，不含任何礦物質(zhì)和微量元素，因此不存在水源區(qū)別，也就直接切斷了怡寶靠水源講故事的可能。

相比之下，怡寶純凈水這一產(chǎn)品只有容量規(guī)格差異，沒有水源區(qū)分，更沒有品質(zhì)區(qū)別。

純凈水品種單一，嚴(yán)重限制了怡寶在瓶裝水市場(chǎng)中所能達(dá)到的高度，因此怡寶必須挖掘細(xì)分賽道的潛力。

但是怡寶的動(dòng)作太遲，直到2022年才推出“怡寶露”礦泉水系列，首次進(jìn)軍高端礦泉水市場(chǎng)。

無奈的是，高端水市場(chǎng)早已被恒大冰泉、百歲山、依云等高端水品牌瓜分殆盡，消費(fèi)者心智相對(duì)成熟，作為后來者的怡寶很難在短時(shí)間內(nèi)成功切入。

圖源：怡寶淘寶旗艦店

此外，怡寶露每瓶高達(dá)15元的定價(jià)也讓不少消費(fèi)者直呼“買不起”，在怡寶旗艦店中，12瓶裝售價(jià)為180元的怡寶露月銷僅6件。

在高端礦泉水市場(chǎng)姍姍來遲的怡寶，其實(shí)早早涉足了其他飲料領(lǐng)域，只不過頗有“起了個(gè)大早趕了個(gè)晚集”之態(tài)，如今它在多數(shù)消費(fèi)者心中的形象仍是一家只賣純凈水的品牌。

其公開的責(zé)任報(bào)告數(shù)據(jù)顯示，2021年華潤(rùn)怡寶共有8大品類，在售SKU共計(jì)35個(gè)，其中自有品牌9個(gè)，有“怡寶”“午后奶茶”“火咖”等多個(gè)系列 。

圖源：華創(chuàng)證券研報(bào)

這些飲料品類包括純凈水、奶茶、咖啡等，品類豐富，知名度和銷量卻相當(dāng)慘淡，營(yíng)收貢獻(xiàn)不到5%。

發(fā)展多年，華潤(rùn)怡寶依舊在吃純凈水業(yè)務(wù)的老本，未能形成第二增長(zhǎng)曲線，沖擊港股“水飲第二股”勝算又有幾何？

在包裝飲用水這個(gè)產(chǎn)品壁壘相對(duì)較低的產(chǎn)業(yè)中，除了水源的品質(zhì)差異外，各大品牌的重頭戲都放在了品牌營(yíng)銷和概念包裝上。

百歲山創(chuàng)始人周敬良曾說：“百歲山賣的不僅僅是水，更是水文化。”農(nóng)夫山泉更是憑借“農(nóng)夫山泉有點(diǎn)甜”這一廣告詞穩(wěn)坐飲用水行業(yè)頭把交椅數(shù)年。

由于怡寶純凈水業(yè)務(wù)和其他品類產(chǎn)品力的匱乏，導(dǎo)致其在品牌營(yíng)銷上很難有所突破，正如純凈水本身一般，空無一物，也就難以講出新的文化故事。

以上三大原因相互制約、影響，導(dǎo)致怡寶目前的創(chuàng)新空間十分有限，內(nèi)生力不足。正如食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬所說：“在飲用水這個(gè)趨于穩(wěn)固的競(jìng)爭(zhēng)格局中想要突圍、在內(nèi)卷的市場(chǎng)中想要保住原有地位，就需要新故事。”

怡寶僅靠“純凈水”講不出新故事，而鋪墊多年的飲料線也未成氣候，單一的產(chǎn)品線成為目前怡寶沖擊IPO征途上最大的不確定因素。

3 

增量有限，內(nèi)憂外患

“求穩(wěn)”還是“求變”，其實(shí)是一個(gè)長(zhǎng)久縈繞在怡寶心頭的兩難選擇。

早在二十多年前，怡寶也曾有過野心勃勃的跨界之舉。1999年，怡寶一口氣推出了豆奶、Feel果味茶、純茶等多種飲料產(chǎn)品，對(duì)豆奶產(chǎn)品更是斥2億巨資進(jìn)行投產(chǎn)。只可惜實(shí)踐多年，這些產(chǎn)品最終以失敗告終，也給怡寶造成了不小的損失。

結(jié)合怡寶曾經(jīng)兩次易主的跌宕歷程來看，在2004年明確“專業(yè)飲用水”的發(fā)展定位后，華潤(rùn)怡寶便不再求變，踏踏實(shí)實(shí)只做“水”業(yè)務(wù)。

市場(chǎng)逐漸變化，讓已經(jīng)在飲用水市場(chǎng)中站穩(wěn)腳跟的怡寶察覺出品類單一的隱患，卻又擔(dān)心會(huì)重蹈豆奶業(yè)務(wù)的覆轍。

于是，怡寶探索出了一種折中的新方法。2011年，華潤(rùn)怡寶與日本麒麟合作，共同推出多品類飲料業(yè)務(wù)，正式發(fā)力“水＋飲料”雙翼并驅(qū)的產(chǎn)品矩陣。

我們目前看到的多元飲料線，均是怡寶和日本麒麟“聯(lián)姻”的結(jié)晶。

但日本麒麟在2022年宣布退出，為這場(chǎng)長(zhǎng)達(dá)12年的“聯(lián)姻”合作畫上了不完美的句號(hào)。

2022年1月，日本麒麟發(fā)布出售華潤(rùn)麒麟股份的相關(guān)公告，最終以1150億日元的價(jià)格將合資飲料業(yè)務(wù)賣出，正式結(jié)束了與華潤(rùn)怡寶的合作。

布局十多年的多元飲料業(yè)務(wù)始終未見起色，出于止虧考慮，麒麟出走也在情理之中。

這也側(cè)面驗(yàn)證了華潤(rùn)怡寶過去多年仍重在“求穩(wěn)”，雖然號(hào)稱要兩條腿走路，但其銷售和營(yíng)銷重心仍在純凈水業(yè)務(wù)。

對(duì)于飲料業(yè)務(wù)來說，無論是渠道鋪設(shè)還是廣告推廣，怡寶似乎均未投入足夠的心血。許多消費(fèi)者甚至根本不知道這些是怡寶旗下的產(chǎn)品，自然也打不出品牌聲量。

不過也有其他觀點(diǎn)認(rèn)為，麒麟退股的行為，是在為之后華潤(rùn)怡寶上市鋪路。

無論動(dòng)機(jī)如何，這次聯(lián)姻的失敗毋庸置疑，怡寶的現(xiàn)狀與其追求的多元化飲料品牌定位之間仍有鴻溝。

近年來，華潤(rùn)怡寶明顯發(fā)力除純凈水以外的產(chǎn)品領(lǐng)域。2021年，怡寶在長(zhǎng)白山、河源等多地開啟新的水源生產(chǎn)基地，總投資額超60億元。

但賣水一年也就賺十多億，對(duì)于華潤(rùn)怡寶來說，這些新品項(xiàng)目都要不斷投入資金，此次華潤(rùn)怡寶焦急上市，大概率是為大量募資做準(zhǔn)備。

除了受品牌影響力不足、飲料業(yè)務(wù)潰敗這兩個(gè)因素的沖擊外，華潤(rùn)怡寶主營(yíng)的純凈水業(yè)務(wù)也逐漸淪為存量市場(chǎng)，遭受諸多挑戰(zhàn)。

首先是業(yè)務(wù)天然的天花板限制，越來越多包裝水品牌開始加碼“礦泉水”“天然水”領(lǐng)域，紛紛舍棄手頭的“純凈水”業(yè)務(wù)。如雀巢集團(tuán)將旗下“優(yōu)活”純凈水轉(zhuǎn)讓給青島啤酒，“水中貴族”長(zhǎng)白山也由純凈水轉(zhuǎn)型成礦泉水業(yè)務(wù)。

差異化、精細(xì)化是如今消費(fèi)品的必然趨勢(shì)，而口味單一、既沒有營(yíng)養(yǎng)價(jià)值也沒有水源“故事”的純凈水自然會(huì)被市場(chǎng)淘汰。

其次是怡寶的地域限制。由于公司身處深圳，怡寶的飲用水業(yè)務(wù)輻射區(qū)域大多地處華南，即便擁有區(qū)位優(yōu)勢(shì)，但在渠道及品牌影響力上，怡寶都不可避免地被農(nóng)夫山泉所追趕。

如今飲用水市場(chǎng)進(jìn)入白熱化競(jìng)爭(zhēng)格局，除農(nóng)夫山泉這位“看得見”的勁敵外，怡寶身邊不乏“看不見”的對(duì)手，比如從飲品賽道切入飲用水的新玩家們。

2021年，以“氣泡水”打響知名度的元?dú)馍稚暇�“有礦”天然軟礦泉水，正式加入瓶裝飲用水的競(jìng)爭(zhēng)；內(nèi)蒙古的飲料品牌大窯也推出了“塞北山泉”礦泉水……這些新玩家大多是已經(jīng)在飲料領(lǐng)域做出不錯(cuò)成績(jī)、還試圖來飲用水市場(chǎng)分一杯羹的潛力型選手。

第二增長(zhǎng)曲線難見成效，主營(yíng)業(yè)務(wù)又面臨諸多對(duì)手與限制，華潤(rùn)怡寶可謂內(nèi)憂外患。

二十多年的歲月靜好后，華潤(rùn)怡寶已經(jīng)到了不得不“求變”的緊要關(guān)頭，否則“千年老二”的地位都有可能不保。