來源/直通IPO 

撰文/孫媛

你愛吃的徽菜，加速沖擊上市。

時隔半年，7月16日，小菜園國際控股有限公司（簡稱：小菜園）二次遞表港交所，從內容上來看，此次新增了2023年四季度以及2024年前四個月的最新財務數據。2023年，小菜園收入45.49億元，較2022年增長41.6%。

自2013年成立以來，小菜園一直致力于以實惠的價格為消費者提供家常風味的菜肴和周到的服務，打造中國百姓“家庭廚房”，以此逐鹿中國大眾便民中式餐飲市場。

根據弗若斯特沙利文的資料，大眾便民中式餐飲市場作為中餐市場的一個細分子市場，客單價在人民幣100元以下。就2023年的門店收入而言，“小菜園”在中國大眾便民中式餐飲市場的所有品牌中排名第一。

做到了細分賽道的龍頭，小菜園自然也受到了資本的競相追逐，不過這里面，只有加華資本博得頭籌，在首次提交招股書的前一年以累計融資5億元成為了小菜園的獨家投資方。

而加華資本“獨投”投出IPO的這一幕，在東鵬飲料跟巴比饅頭上也曾有出現。這一次，歷史的車輪算是滾到了小菜園。

3年“吃”出104億，宋向前也追著投

小菜園的故事，還得從安徽廚師汪書高談起。

出生于安徽銅陵的普通農家，汪書高受家境影響并未受過高等教育，離開學校后便開始做起了廚師，自此在餐飲界摸爬滾打多年。

2006年起，他先后創立了銅陵市汪旺美食林、銅陵市郊區和諧大酒店和銅陵市和諧餐飲有限責任公司。其中，和諧大酒店也曾在銅陵當地發展成為十多家門店的商務型連鎖酒店。

從廚師到老板，汪書高實現了人生的角色轉變，但2011年投資失敗之后，他只得再次走上創業的道路。

曾經的職業使然，汪書高對廚師群體更深的了解，也讓他有了改變這個群體的愿景。于是，2013年，他從安徽銅陵起步，創辦了徽菜直營連鎖品牌小菜園。

懷揣著“希望能提高廚師、服務員的地位，改變他們的命運，讓他們做老板”的初心，汪書高曾在內部分享中透露出“小菜園是我們大家的，要讓更多的廚師、服務員，改變自己的命運”的家文化。

這一點體現在門店合伙人模式上，就是店長多是廚師長擔任，管理門店多了以后，可以升為區域總。

當品牌與員工形成了利益共同體，而員工成了門店的主人，其主動性被充分調動起來，也撐起了小菜園的10年狂奔之路。

2021年至2023年，小菜園實現了快速增長并保持盈利能力，收入由2021年的26.46億元增長至2022年的32.13億元，并進一步增加至2023年的45.49億元。

公司直營門店總數由往績記錄期間開始時的278家增至截至2023年12月31日的542家。“小菜園”門店的同店銷售于2021年至2022年增加1.2%，由2022年至2023年則進一步增加20.8%。

報告期內，公司分別錄得門店層面經營利潤率15.9%、14.2%及19.7%，凈利潤由2021年的2.27億元增長至2022年的2.38億元，并進一步增加124.0%至2023年的5.32億元，凈利潤率分別為8.6%、7.4%、11.7%，可謂年年遞長。

截至2024年4月30日止四個月，小菜園新開62家門店，收入及凈利潤分別為16.80億元及1.94億元，凈利潤率保持相對穩定于11.5%。

來源：小菜園招股書截圖

在往績記錄期間，小菜園收入主要來自于“小菜園”品牌門店，于2021年、2022年、2023年以及截至2023年及2024年4月30日 止四個月，來自“小菜園”門店的收入占總收入的98.7%、98.8%、99.1%、99.1% 及98.9%。

截至最后實際可行日期，小菜園有623家在營的直營門店，覆蓋中國13個省的135個城市或縣。

而小菜園的發展秘訣不僅限于員工“心連心”，以信息技術提升運營能力以及強大穩定的供應鏈管理也是其可持續發展的重要支撐。

據招股書，小菜園已建立全面的供應鏈體系，由位于中國的一個中央廚房及12個倉庫組成，并擁有一支由200多架車輛組成的自建運輸車隊，以確保向每家門店有效運送物資。

在預判大眾便民中式餐飲市場的廣闊機遇并迅速打開市場后，提供“好吃不貴”就餐體驗的小菜園自然也吸引到了資本的駐足，而這其中，加華資本跟小菜園“兩情相悅”。

一直以來，剛需高頻、涉及民生、可選消費頭部企業、被技術進步改造的傳統消費公司是加華資本消費投資標的畫像，而實現“到店+到家”的全場景覆蓋、構建現代化門店的小菜園正符合加華資本掌門宋向前的出手原則。

來源：小菜園招股書截圖

2023年，加華以累計投入5億元二度加碼小菜園，上演了近年來大眾便民餐飲市場最大一筆融資，也是小菜園發展歷程中僅有的外部融資。

入局后，癡迷投后賦能的宋向前，更是從品牌新的戰略到落地參與進了公司的日常運營，從無到有搭建內控體系，完善公司的BI、會員系統，經常去銅陵、上海小菜園公司出差，甚至親自面試每一個CFO候選人。

2024年1月，伴隨著小菜園啟動赴港上市，IPO前持股7.01%的加華資本又加速陪跑出了一個IPO。

21天“催肥”百億估值，對賭+食安成小菜園兩道坎

不過，值得注意的是，宋向前的出手，也“催肥”了小菜園估值。

根據2023年12月18日，加華資本相關聯的Harvest Delicacy以4億元認購第一輪優先股，持股6.01%計算，小菜園估值為66.56億元；再按2024年1月8日，Harvest Delicacy以1億元代價認購107.53股第二輪優先股，持股1%計算，小菜園估值為100億元。

也就是說，短短21天時間里，估值增長了近33.5億元。

而此次催肥，對小菜園來說也是“達摩克利斯之劍”。

來源：小菜園招股書截圖

據招股書顯示，如果小菜園未能在規定時間內完成中國證監會備案或者通過聆訊，則需回購加華資本所持有的股份。這就意味著如果不能成功IPO，對賭協議將會對小菜園平穩運營造成影響，而小菜園不得不提速上市。

與小菜園一樣急于IPO的還有另一連鎖餐飲品牌老娘舅。

根據老娘舅A股IPO招股書，2020年9月至11月期間，老娘舅先后兩次增資擴股，引進機構投資者，共計算募資約2億元。而對賭協議顯示，如果老娘舅未能在2022年底前提交首次公開發行上市申報材料或2025年底完成IPO上市，投資方有權要求楊國民回購其股權。

而除了對賭協議外，食安問題頻發亦是擺在小菜園面前的另一道坎。

據公開信息顯示，自2021年以來，小菜園因食材農藥殘留和鎘、鋁等重金屬超標、餐具被檢出大腸菌群超標、使用過期食材等問題，頻遭各地市場監管等部門行政處罰。

僅2022年和2023年，小菜園就發生了18起行政處罰，處罰對象涵蓋在江蘇、上海、浙江、安徽等地設立的多家子公司及門店。

另據中國質量新聞網，2023年3月到6月，中國質量新聞網調查人員在小菜園多家門店后廚發現，存在工作人員用同一廢棄油脂桶先后盛放燉肉和垃圾，在垃圾堆上放置蛋液器具，分裝時徒手抓取米飯調重量，爬踩工作臺跨到炒菜區域等行為。

在黑貓投訴平臺上，也有消費者投訴稱在小菜園的菜品中吃到訂書針、鋼絲球、毛發等異物，也有消費者投訴稱小菜園使用的原材料不新鮮。

再到小菜園二次遞表前一周，食安問題還再次爆發。

打假博主“猴大腕”視頻曝料，入職“小菜園”的餐廳員工，只要交98元，“無需體檢就可代辦健康證”,而此前不久，小菜園剛剛公開否認“員工持假證或者過期健康證上崗”的消息。

在招股書中，小菜園坦言，在快速擴張下，由于門店業務的勞工密集性質，更難以確保所有門店能始終保持高質量的用餐體驗，以及所有雇員均遵守相關法律法規，尤其是有關食品安全的詳細及嚴格的法規，而這也就更挑戰其業務運營。

據招股書透露，小菜園的開店節奏將進一步加快，計劃2024-2026年分別開設約160家、190家以及230家門店，至2026年底門店數預計將超過1100家。

內有對賭協議、食安問題，于外，小菜園還有面對中餐企業普遍陷入上市難的困境，譬如老鄉雞、老娘舅、德州扒雞等，甚至網紅餐廳綠茶都已經“四闖”港交所。

在加華資本跟宋向前加持下，小菜園能否彎道超車、加速跑出一個徽菜IPO，或還有問題待解。