來源/鹿鳴財經

作者/金德路

頭圖/燕之屋官網

近年間，國內曾發生過數次轟動一時的食品安全相關事件。

比如2008年的毒奶粉、2010年的地溝油、2011年的毒燕窩等等，這些事件都曾轟動全國，并此后改變了行業的發展。

最近燕之屋即將在港上市的消息傳來，引來行業較多關注。

不僅因為它將拿下“燕窩第一股”名號，還因為它也是曾經“毒燕窩”事件的主角。

要知道，當年的“毒燕窩”事件，讓燕之屋的門店數從500余家驟降至100余家；中國燕窩行業銷售規模也從2021年的65億元斷崖式下滑至2012年的22億元。

而如今，燕之屋再度卷土重來，頗有些涅槃重生的意思；不過透過企業招股書，也掀開了燕窩行業的“遮羞布”。

一波三折的發展之路

燕之屋的故事，要從一位數學老師下海創業講起。

1992年，本在福建某中學擔任的黃健，辭職前往廈門闖蕩。一年后，黃健再度辭職去新加坡留學，那時他一邊上課，一邊在新加坡做保健品銷售相關工作。

彼時，中國經濟快速發展，黃健也產生了回國創業的想法；于是他切入燕窩賽道，并前往燕窩原產地印尼考察。

1997年底，在印尼考察完后，黃健回國創建了廈門市雙丹馬實業發展有限公司，也就是燕之屋的前身。

當時的銷售模式比較簡單，黃健從印尼進口燕窩干貨，再通過廈門當地的商場和藥店代銷。

2002年，為了打開更大市場，黃健引入特許連鎖經營模式，開設了第一家專賣店，并主打“現點、現吃、現燉、現送”的燕窩服務，慢慢打開了品牌知名度。

2011年，看起來順風順水的燕之屋開始計劃赴港上市，不過也是在同一年，燕之屋迎來“毒燕窩”事件的打擊。

據公開報道，2011年7月，有消費者稱，在食用了燕之屋的“特級血燕”后，出現發燒、頭痛、惡心等癥狀。經檢測后發現，燕之屋的血燕產品中亞硝酸鹽含量超出國家最高強制性標準33倍。

這一事件曝光后，引發了監管部門對于整個行業的整頓，馬來西亞燕窩進口被暫時停止。

燕之屋這邊自然也遭受重創，大量門店被迫關停，企業現金流收緊、上市計劃也隨之擱淺。

不過好在，隨著“毒燕窩”熱度消退，燕之屋又憑借“即食碗裝燕窩”等產品殺回市場。

從2019年開始，燕之屋又開啟了自己漫長坎坷的上市之路。

2019年，燕之屋再次奔赴港交所，隨即以失敗告終。2021年末，燕之屋披露招股書，準備在上交所主板上市；不過2022年9月燕之屋主動撤回申報材料。2022年11月，燕之屋重啟A股上市計劃，但最終還是撤回了上市申請。

值得一提的是，燕之屋計劃A股上市之時，證監會也明確提到了“毒燕窩”事件，并對燕之屋的產品層面表示較大質疑。

2023年6月，燕之屋再次向港交所遞交招股書，在11月19日通過聆訊。五次沖擊IPO的燕之屋，終于等來了一個結果。

沒那么賺錢的燕窩生意

回到燕窩這門生意本身，它看起來賺錢卻似乎也沒那么賺錢。

營收層面，燕之屋招股書顯示，2020-2022年以及2023年前5月，企業營收分別為13.01億元、15.07億元、17.3億元、7.83億元。

而說燕窩行業賺錢，是因為它確實是一個高毛利率賽道。

招股書顯示，2020-2022年以及2023年前5月，燕之屋的主營業務毛利率分別為42.7% 、48.2% 、50.8%、51.9% 。

從各產品毛利率來看，其中燕之屋的明星產品 “碗燕”也是毛利率最高的產品。

數據顯示，2020-2022年以及2023年前5月，“碗燕”的毛利率分別為55.6% 、58.3% 、61.6%、62.4%。

可見“碗燕”的毛利率已超60%，且還在逐年遞增。

來源：招股書

具體到售價，電商數據顯示，目前燕之屋天貓旗艦店在售的一款“燕之屋星鉆燕窩100g*10碗”產品，顯示原價為3599元/盒，活動后售價為2839元/盒。

而該產品一盒規格是10碗，也就是說，按折后價格計算，燕之屋這款“碗燕”產品每一碗的售價為283.9元。

來源：天貓

不過，尷尬的是，售價不菲、高毛利率的燕之屋，凈利潤卻沒有很高。

招股書顯示，2020-2022年以及2022年前5月，燕之屋歸母凈利潤分別為1.23億元、1.72億元、2.06億元及1億元。

換言之，對于燕之屋這家頭部燕窩企業來說，每年也只有一兩個億入賬。

而這背后，則是企業巨額的銷售費用拖垮了利潤。

招股書顯示，2020-2022年，燕之屋的銷售及經銷費用分別為3.18億元、3.99億元、5.04億元；而在巨額的銷售費用中，大頭支出主要花在廣告宣傳費用上，其中廣告及推廣費分別為2.36億元、2.69億元及3.26億元，占比為74.3%、67.4%、64.8%。

也就是說，燕之屋這3年光是廣告費用就花了超8億元，已是其三年累計凈利潤的近2倍；再看近年來，燕之屋在明星代言、綜藝贊助等方面確實就沒停過。

因此，一邊是業績需要靠營銷驅動，一邊是巨額營銷不斷吞噬利潤；這讓燕之屋的生意，陷入了賺錢又沒那么賺錢的尷尬境地。

回到產品的研發層面，2020-2022年及2023年前5個月，燕之屋的研發費用僅為1767.9萬元、1898.2萬元、2432.0萬元和960萬元，占總營業收入比例僅為1.4%、1.3%、1.4%和1.2%，這與巨額營銷投入也是形成了鮮明對比。 

值得一提的是，在燕之屋沖擊A股期間，證監會也曾要求燕之屋進一步說明，業務驅動模式和競爭策略，是否通過降低產品單價促銷、大量廣告營銷支撐業績。

關于“智商稅”的終極拷問

關于燕窩，還存在一個終極靈魂拷問，那就是燕窩究竟是不是智商稅？

畢竟這方面的爭議一直存在，而如果燕窩的營養價值被證偽，這對于燕之屋以及整個燕窩行業，都無疑是重重一擊。

對于燕窩的營養價值，燕之屋招股書中披露燕窩主要成分為水分、脂質、唾液酸、蛋白質、氨基酸、碳水化合物等。

不過，公開資料可查，燕窩所含的這幾種營養物質在不少食物中都含有，而且相比之下有些普通食物的“質量”比燕窩當中的還要高。

比如，以蛋白質為例，中國互聯網聯合辟謠平臺專家委員會成員阮光鋒曾表示：燕窩所含的蛋白質主要是膠原蛋白，屬于不完全蛋白質，缺乏人體所需的必須氨基酸（色氨酸），在某種程度上來看，燕窩的營養價值甚至還不如雞蛋、普通肉類。

此外，燕窩中含有的唾液酸，其營養價值也被商家吹的神乎其神。

唾液酸（sialic acid）又稱燕窩酸，但權威機構也指出，唾液酸并不只是燕窩中才有，在人和動物體內也廣泛存在，我們自己的身體就能合成唾液酸，如果想額外補充，吃奶酪或豬腦也行。

丁香園旗下健康科普平臺丁香醫生也曾公開表示，如果只是追求口感，吃燕窩也沒啥事，但是如果想追求一些特殊的功效，那可能除了顯得有錢，沒有任何作用。

總結起來，大概意思就是說，燕窩是有一定的營養價值，但也有更具性價比的替代品，食用燕窩這屬于有些“花大錢辦小事”。

從大環境來看，我國燕窩市場規模此前已經連續9年增長，2020年達到400億元的規模，不過到了2021年，燕窩市場規模開始下降至378.54億元，2022年增長至413.07億元。

可見，整個市場依舊是規模小與不確定性強并存；而關于燕窩的質疑之聲，也將持續伴隨著這家“燕窩第一股”的長期發展。

小結

燕之屋勇闖資本市場多年，但業務短板始終難以掩蓋。

一面是巨額營銷吞噬利潤、一面是行業天然抗風險能力弱、外加之食品安全等相關問題，這或許都為燕之屋此后發展埋下了一個個雷。