來源/錦緞

作者/耀華 

最近關于美團的幾個消息：

1.進軍梯媒市場，與分眾傳媒合作進軍三四線市場；

2.與快手合作續約，升級合作模式和內容；

3.會員體系革新，打通到店到家；

4.美團投資航旅縱橫。

市場面對美團的抉擇策略一時間有些丈二和尚，摸不著頭腦。

有人認為這是王興無限戰爭的新階段，“四橫三縱”的五年之期已到，是時候吹響下一輪進攻的號角；也有人認為這是美團利用敵人的敵人就是朋友這一核心邏輯，合縱連橫加強防御，抵擋字節氣勢洶洶的第二輪進攻。

今天我們來聊一聊最近動作頻繁的美團，究竟是攻是守。

01

攻方觀點：楚王問鼎，群雄并起

美團第一個反常點在于：節節攀升的業績表現，卻未能換回估值的更進一步。

今年年初，美團的估值一路下探到500億美金以下。

即便公布了遠超增速和盈利預期的財報，并持續進行了大量的回購，美團的估值水平依然徘徊在920億美金的平臺區間，估值水平僅為三年前高點的三分之一。

當然，這就是當前中概互聯的大環境，大部分互聯網企業邁入了開花結果期，多數業務扭虧為盈，實在摸不到曙光的業務線該砍砍，該裁裁。

與之對應的是，港股中概互聯TOP10的企業連續四年維持了規模利潤（千億以上），但營收增速由30%左右均值下滑至個位數。

圖：港股中概互聯營收增速及利潤，來源：Choice金融客戶端，錦緞整理

而針對互聯網的投資所遵循的原則一直是買預期：估值高不可怕，投資人最喜歡猶抱琵琶半遮面，充滿想象力的企業。一旦果子落地，業績推論因循冰冷數字的計算題，估值絕不會抬高。

港股中概互聯的平均PB已經從5年前的5.5x下降至2.5x，互聯網企業賬上躺著大量沒有歸處的資金。

在沒有增量的時代，別人的存量就是我的增量。

遵循無限戰爭的邏輯，美團作為港股目前估值倍數還算理想的稀有標的，自然承載著更多對未來的期許。

攻方的觀點認為：移動互聯網時代崛起的明星標的如拼多多、字節、米哈游向移動互聯網的后浪們證明了一件事，互聯網江湖格局并沒有看上去的牢不可破，即便是強如阿里或是騰訊花數十年構建的堡壘，依然會被分而食之。

無論是與快手和分眾的合作，還是線上買藥納入醫保體系，謀定目標只有一個：下沉市場。

移動互聯的新王（美團、快手、拼多多可能還有未來的B站，小紅書）正攜手踏入傳統豪強的領域（電商、線下市場）頗有一種楚王問鼎、群雄并起的既視感。

美團重構會員體系，嵌入快手的內容池，以傳統線下梯媒為切口擴大下沉市場服務貿易的Banner從而提升影響力，就是在為下一個十年下沉市場的戰爭主動進攻，拓展有限流量價值的無限業務邊界。

因此，最近頻繁的組織架構調整，業務變動，“遠交的核心是近攻”“敵人的敵人就是朋友”，美團逐漸從字節挑起的戰爭中取得了階段性的勝利，并抽出身來回到了無限戰爭的正軌當中。

02

守方觀點：筑高墻，廣積糧

黑與白是并存而非對立。

自然而然，有人會認為，美團還沒有取得本地生活戰爭的絕對勝利，因此這幾輪的動作并非針對性的回擊，僅僅只是在鞏固自身的壁壘。

守方觀點的核心依據在于：美團的流量價值并沒有隨著業績提升而出現明顯的增長，并且利潤修復的主要源于內因而非外因，攻守之勢并未異也。

我們先來看美團的財務表現，2024Q1受益于去年同期特殊情況的低基數，美團整體營收增速達到了25%，毛利增速更是達到了29.7%。

但環比來看，美團Q1營收增長就不那么明顯了，相較于2023Q4營收下降了1%。

分業務類型來看，營銷服務環比下降了6%，并且近三個季度內，配送、傭金的復合增速分別為1%、3%，僅有營銷服務沒有明顯增長。

圖：美團分業務單季度收入趨勢,來源：企業財報 錦緞整理

也就是說，美團的核心流量價值（營銷收入增幅），并未能匹配業務規模的增速，自字節沖入本地服務的流量池以來，美團的流量價值出現了停滯。

并且，本地商業的利潤層面，貢獻最大的是C端補貼退坡后營銷費用下降了近30億，研發和管理費用也出現了下降，控費是增厚利潤墊的主導誘因。

與其說聯手快手布局內容攻打下沉市場，不如說在于抖音圍繞本地服務競爭一年后，感受到傳統流量價值的缺陷，并且自身未能有效完成內容化升級，才選擇讓利牽手。

而與分眾的合作，更像是市場風險厭惡的大前提下，保有理性安全墊，謹慎對外擴張的一種抉擇：畢竟對于美團而言無論是客戶（三、四線城市的商戶），還是地推渠道能力，還是算法算力的水平，都有獨立下場的能力，合縱連橫的主要邏輯還是風險規避。

對美團此輪動作的理解，應該是戰略性修正，在初步有效抵抗字節本地生活攻勢后，選擇了筑高墻、廣積糧的策略：

從需求側出發：打通會員體系，為C端用戶提供更便捷有效的通行服務，彰顯會員體系的獨特性，從而維持更高的客戶粘性。畢竟市面上目前的競品無論是餓了么還是抖音，都無法同時覆蓋到店和到家兩項業務。

從供給側出發：已最小的成本代價換取下沉市場的流量價值，下沉市場兩大殺手級推廣渠道，內容和社區，前者對應快手，后者對應分眾。以讓利或合作的形式彌補自己的不足，降低試錯成本，但價值提升的增量可能并不理想。

美團以最小的代價開展的邊界戰爭，表面上給市場傳達出自己已經走出本地生活戰爭的泥潭，實則還是圍繞原本業務壘墻，下沉擴張也并不激進，因此本質還是防守。

03

攻守之勢的意義在于理清趨勢

益州疲敝，諸葛亮解決內政動蕩的核心是以守代攻，通過不斷北伐轉移曹魏的注意力，雖未能興復漢室，也為元氣大傷的蜀國帶來了生機。俾斯麥進軍丹麥，邀請了命中注定的敵人奧的利，為的也不是團結交好，而是為了探清敵人的內情和真實實力。

勢重要，但比勢更重要的是，通過攻守拉扯，認清、謀定好最合理的目標。而我們認為美團的動作，表明了美團內部充分認清了自己的戰略規劃和增長布局。

首先，之于美團到底是攻是守這個答案，或許謎底就在謎面上，如果把施展動作的主體換作拼多多、字節，它們會甘于選擇讓利開拓業務市場，而不是親自下場去搏殺？即便是本職業務范圍內的操作政策，也會被市場認定是向傳統互聯網巨頭的開火，就好比618上線的自動跟價，一定不會被認定為拼多多被動防守的策略。

說到底還是美團的茅，給各位看官的感覺有點鈍了，并且結合市場反應和估值水平、具體的合作模式、謀定的目標來看，至少在我們看來，美團的這幾次動作，更像是以攻代守，并且守的意味更大與攻：

·從估值表現和市場反應來看：前文中提到目前港股中概互聯的平均PB為2.5x，細看數據的話，美團是其中PB倍數最高的互聯網企業，也就是說目前市場實際上給予其更高的估值系數，更看好其未來的發展，當然也比較認可其無限戰爭的邏輯。

之于美團而言，維持更高的估值水平，一方面要盡可能維持利潤增長的可持續性，畢竟互聯網投資者早已不信任虧損換增長的邏輯；另一方面也要想方設法去追求業務地盤更廣，來保持營收增長。

所以選擇合縱連橫是最優解，但本質還是以維護利潤水平為第一要義。

·從美團自身的能力來看：“差評”日前寫了一篇關于充電寶江湖的文中，美團地推人員直接告訴商家擺設美團的充電寶設備會優先提供流量扶持，沒有中小商家可以抵御本地流量的誘惑，這也展示了美團之于中小商家恐怖的壓制力。

圖：美團充電寶業務宣傳圖，來源：網絡圖片

美團的服務性收入大多數也源自商家，因此需要向商家展示自己的流量價值。

所以合作升級內容供給（相對目前美團數字人直播，短視頻推廣顯然更有效），合作殺入三四線線下媒體市場（更直接觸達邊緣、老齡的社區消費者），前者為了抬升轉換率，后者抬升絕對用戶數量，都是為了穩固自身核心流量價值

·從業務目標來看：無論是依靠內容邁入下沉市場的本地生活業務，還是依靠渠道殺入下沉市場的傳媒業務，謀定的對象都不是傳統意義上的“直接”競爭對手。

前者美團之于本地生活市場本就是巨無霸的存在，供給+內容不過是對字節進攻的反擊，很難講針對某一個對手存量市場展開進攻，試想下即便沒有快手，美團在三四線城市也不會有更強的競爭對手。

之于后者，目前來看謀定的是華語傳媒隕落后釋放的市場份額，傳統線下媒體市場本就不是互聯網企業的競爭核心，甚至王興和江南春的強強聯合，讓美團連直接競爭對手都很難尋覓，談何進攻。

其次，并不是說防守策略不好，我們非常看好美團此輪針對業務線決策變革，至少美團認清了自己的核心優勢：中小商家。圍繞中小商家需求，無論是抬升用戶還是抬升流量價值為商家解決轉化率，才是美團之于移動互聯網的價值所在。

回顧美團過去五年甚至更長的無限戰爭業務線，很多業務都無疾而終，而失敗的嘗試往往源自于脫離了中小商家的核心供給圈。最典型的就是打車業務，獨立于中小商家，美團的地推能力都顯得沒那么神乎其神，依靠簡單的補貼、推廣沒能撬動司機供給的杠桿。

而無論是內容合作，還是進軍梯媒，亦或是打通會員體系，投資航旅縱橫，本質是圍繞著中小商家供給和酒旅供給兩個強項的對外擴張，顯然決策更合理。

我們還能從美團這樣的移動互聯網后生的身上看見“野心”，未來說不定通過合縱連橫的方式顛覆格局，相較于單打獨斗是更行之有效的方法。

最主要的是，我們可以從美團的身上看到傳統互聯網大廠缺失的內核：更為清晰的增長策略。

無論是攻是守，美團畫定了一縱一橫增長曲線：出海和下沉，這也是目前看來最具操作空間的兩個增量市場。至于面對出海和下沉市場，美團的優勢、劣勢及潛在的問題，受限于篇幅，我們下篇展開說。