來源/礪石商業(yè)評論

撰文/李平

01

存貨減值拖累業(yè)績

“當(dāng)前我國奶業(yè)正面臨著2008年以來的最嚴峻挑戰(zhàn)�！苯衲�7月初，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部原副部長于康震的一句話，拉響了中國乳制品行業(yè)的危機警報。

而前不久，蒙牛乳業(yè)發(fā)布的2024年上半年財務(wù)報告便是冷清的中國奶業(yè)，以及中國消費市場的一個縮影。2024年上半年，公司實現(xiàn)營收446.705億元，同比下滑12.6%；實現(xiàn)凈利潤25.32億元，同比下滑17.23%；每股基本盈利為0.623元，同比減少18.6%。

行業(yè)寒冬之下，作為乳業(yè)雙寡頭之一的蒙牛乳業(yè)也未能獨善其身。對此，蒙�？偛酶唢w在中報業(yè)績交流會中坦陳：“上半年各個品類均表現(xiàn)不及預(yù)期，主要是之前長期增長比較好的品類當(dāng)中，比如常溫的白奶和國內(nèi)冰淇淋的業(yè)務(wù)受到消費的疲軟和需供矛盾、渠道變化等原因，公司保持合理的發(fā)貨，因而銷量有所下降�！�

今年3月，蒙牛乳業(yè)原總裁盧敏放宣布卸任總裁職位，公司原高級副總裁、常溫事業(yè)部負責(zé)人高飛成為公司新一任總裁，這也是蒙牛乳業(yè)自成立以來的第五任總裁。資料顯示，高飛于1999年加入蒙牛，曾跟隨創(chuàng)始人牛根生打天下，屬于蒙牛從內(nèi)部培養(yǎng)的高管。

不過，單從蒙牛的半年報業(yè)績來看，高飛本次的中報成績并不理想。事實上，除了營收、凈利潤雙雙下滑之外，蒙牛乳業(yè)上半年四大細分產(chǎn)品全線下滑。其中，乳業(yè)液態(tài)奶業(yè)務(wù)實現(xiàn)銷售收入362.615億元，同比下滑12.9%，營收占比為81.2%；冰淇淋業(yè)務(wù)收入為33.714億元，同比下滑21.75%，收入占比為7.5%；奶粉業(yè)務(wù)銷售收入16.353億元，同比下滑13.6%，收入占比為3.7%；奶酪業(yè)務(wù)收入為21.143億元，同比下滑6.28%，收入占比約為4.7%。

產(chǎn)能過剩成為蒙牛乳業(yè)業(yè)績承壓的一個主要原因。2023年，我國原料奶產(chǎn)量同比增加265萬噸，增幅為6.7%，創(chuàng)歷史新高。根據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部最新數(shù)據(jù)，截至今年5月，國內(nèi)原奶收購價格同比連跌27個月，為2010年以來持續(xù)時間最長的一次，原奶行業(yè)虧損面超過80%。

另一方面，自2021年以來，受國內(nèi)消費低迷影響，我國居民人均奶類消費量已經(jīng)連續(xù)兩年下滑，進一步加劇了原奶供給過剩的壓力。

受原奶價格下行影響，上半年蒙牛乳業(yè)噴粉減值大幅增加，并計提存貨減值3.46億元，而去年同期這一數(shù)據(jù)僅為0.23億元，存貨減值損失在總營收的比例達到0.77%。同時，受現(xiàn)代牧業(yè)和中國圣牧經(jīng)營承壓影響，蒙牛上半年實現(xiàn)聯(lián)營公司損益-1.7億元。

不難看出，原料粉減值和聯(lián)營公司虧損成為蒙牛乳業(yè)上半年凈利潤下滑的重要原因。但較好的一點是，受原材料成本下降影響，蒙牛乳業(yè)上半年毛利率達到40.3%，同比提升1.9個百分點。另外，在集團提質(zhì)增效的努力下，蒙牛乳業(yè)上半年費用總支出為148.65億元，同比減少9.1%，其中銷售及經(jīng)銷費用、行政費用支出同比均有所下滑，并帶動公司經(jīng)營利潤率提升至7%，成為本次財報中難得的亮點。

不過，由于銷售收入出現(xiàn)了超過兩位數(shù)的下滑，蒙牛乳業(yè)上半年期間費用率整體處于攀升的態(tài)勢，其中銷售費用率、管理費用率分別同比提升1.18個百分點、0.07個百分點。最終，存貨減值損失以及費用率攀升抵消了公司毛利率的提升，最終導(dǎo)致公司歸母凈利潤率降至5.5%，同比下降0.4個百分點。

02

奶粉業(yè)務(wù)被拉開距離

2024年以來，在消費疲軟、產(chǎn)能過剩等多重因素的影響下，我國原奶行業(yè)陷入大面積虧損，上市乳企經(jīng)營業(yè)績普遍不佳。半年報顯示，伊利股份上半年營收同比下滑9.49%，扣非凈利潤同比下滑12.81%。其中，液態(tài)奶實現(xiàn)營收368.87億元，同比下降13.05%，營收占比為61.57%；奶粉及奶制品實現(xiàn)銷售收入145.09億元，同比增長7.31%，營收占比為24.22%；冷飲產(chǎn)品收入73.22億元，同比下降20.04%，營收占比為12.22%。

作為蒙牛的最大競爭對手，伊利股份上半年業(yè)績同樣出現(xiàn)了罕見的同比下滑，其液態(tài)奶業(yè)務(wù)、冷飲業(yè)務(wù)下滑幅度與蒙牛對應(yīng)業(yè)務(wù)下滑幅度相當(dāng)。但與蒙牛不同的是，上半年伊利股份奶粉業(yè)務(wù)實現(xiàn)逆勢提升，這也進一步拉開了兩者之間的距離。

鐵打的潘剛，流水的蒙牛。自2005年以來，伊利股份的一號位一直是由潘剛擔(dān)任，而蒙牛乳業(yè)則已經(jīng)換了五任掌門人。但從2021年開始，蒙牛與老對手伊利之間業(yè)績差距不斷被拉大。此后，追趕伊利也就成為蒙牛歷任總裁的首要任務(wù)。在公司第三任總裁孫伊萍的帶領(lǐng)下，蒙牛乳業(yè)先后收購了雅士利國際和多美滋中國等奶粉資產(chǎn)。在此之前，蒙牛已經(jīng)擁有定位于中低端嬰幼兒配方奶粉市場的君樂寶。此后，奶粉業(yè)務(wù)逐漸成長為蒙牛乳業(yè)的第二成長曲線。

數(shù)據(jù)顯示，2019年，蒙牛奶粉業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收78.7億元，收入占比達到10%。此外，蒙牛包括奶酪產(chǎn)品在內(nèi)的其他產(chǎn)品實現(xiàn)銷售收入7.21億元。同一年，伊利股份奶粉及奶制品實現(xiàn)銷售收入100.55億元，二者差距約為15億元。

不過，由于奶粉業(yè)務(wù)盈利能力不及預(yù)期，蒙牛于2019年下半年出售了君樂寶所有股權(quán)，同時又迅速收購了澳洲有機嬰幼兒配方奶粉廠商——貝拉米。至此，蒙牛奶粉業(yè)務(wù)形成了以雅士利+貝拉米的組合。

事后來看，蒙牛乳業(yè)針對奶粉業(yè)務(wù)的這一調(diào)整并不成功。一方面，君樂寶品牌原本是蒙牛奶粉業(yè)務(wù)的重要支柱，被出售后發(fā)展更加迅速，蒙牛此舉相當(dāng)于變相培養(yǎng)了一個競爭對手。另一方面，盡管貝拉米的品牌形象更為高端，但其營收規(guī)模卻在被收購后持續(xù)縮水。數(shù)據(jù)顯示，2020-2022年，貝拉米實現(xiàn)營收分別為10.32億元、5.15億元、1.24億元，根本無法彌補出售君樂寶所帶來的虧空。

值得一提的是，蒙牛乳業(yè)選擇出售君樂寶而后買入貝拉米的決策人正是公司前總裁盧敏放，后者曾是雅士利總裁。或許，正是出于對自己老本行的自信，盧敏放對蒙牛的奶粉業(yè)務(wù)采用了異常激進的調(diào)整，最終非但未能實現(xiàn)真正突破，反而陷入到更加被動的境地。

2021-2023年，蒙牛乳業(yè)奶粉業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收分別為49.49億元、38.62億元、38.017億元，連續(xù)三年同比下滑。期間，由于收購了妙可藍多，蒙牛奶酪業(yè)務(wù)實現(xiàn)了一定程度的增長。2023年，蒙牛奶酪業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收43.6億元，同比增長230%。對比看，2023年全年，伊利股份奶粉及奶制品業(yè)務(wù)營收高達275.98億元，已經(jīng)數(shù)倍于蒙牛奶粉+奶酪業(yè)務(wù)的營收總和。

針對蒙牛奶粉業(yè)務(wù)上半年的表現(xiàn)，高飛本人在中期業(yè)績發(fā)布會中表示，由于公司在雅士利私有化之后，對其產(chǎn)品和品牌進行了精簡，所以在報表端的收入仍有下降，但是利潤端已經(jīng)實現(xiàn)了盈利。未來，蒙牛還將圍繞瑞哺恩、貝拉米來布局海內(nèi)外嬰配粉市場，同時拓展銀發(fā)經(jīng)濟和成人粉的藍海市場。

從2024年上半年來看，伊利和蒙牛奶粉業(yè)務(wù)仍處于此消彼長的態(tài)勢，差距進一步被拉大。但從高飛本人的上述表態(tài)來看，蒙牛乳業(yè)短期似乎并沒有什么扭轉(zhuǎn)乾坤的舉措�；蛟S，在新生兒數(shù)量下滑、行業(yè)競爭不斷加劇的背景下，蒙牛乳業(yè)奶粉業(yè)務(wù)實現(xiàn)“扭虧為盈”已經(jīng)是公司內(nèi)部可以接受的一個結(jié)果。

03

“一體兩翼”前景幾何？

在公布中報業(yè)績的同時，蒙牛乳業(yè)還宣布了一份股份購回計劃，計劃于未來12個月內(nèi)根據(jù)市場情況進行最高達20億港元的股份回購。受此消息刺激，蒙牛乳業(yè)股價于次日大漲9.65%。

但從拉長周期來看，蒙牛乳業(yè)股價自2021年以來已經(jīng)連續(xù)四年下滑。數(shù)據(jù)顯示，2021年1月，蒙牛乳業(yè)股價最高漲至52港元，總市值高達2000億港元。截至最近一個交易日收盤，蒙牛乳業(yè)股價報收于12.44港元，總市值僅為490億港元，相比歷史高點縮水幅度 超過75%。2024年至今，蒙牛乳業(yè)股價年內(nèi)跌幅仍然高達37%，總市值縮水僅300億港元。

顯然，在總體消費信心和消費意愿不及預(yù)期的背景下，原奶供給過剩的問題短期仍無法改變，蒙牛乳業(yè)下半年業(yè)績表現(xiàn)仍不容樂觀。股票回購政策雖然在短期內(nèi)可以一定程度上抵消財報業(yè)績下滑對二級市場的沖擊，但絕非長久之計。

面對行業(yè)周期性下滑對公司業(yè)績的沖擊，高飛本人對外發(fā)布了名為“一體兩翼”的經(jīng)營戰(zhàn)略。其中，“一體”指蒙牛的傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)，包括液態(tài)奶、奶粉、冰品、奶酪等四大產(chǎn)品線，“兩翼”則是指創(chuàng)新業(yè)務(wù)與國際化驅(qū)動。

在高飛看來，在過去很長一段時間內(nèi)，國內(nèi)乳制品都處于相對穩(wěn)定的增長期，直到新冠疫情之后，行業(yè)出現(xiàn)了階段性見頂?shù)膭蓊^。本輪奶業(yè)困境除了外部因素的影響，更多與國內(nèi)奶業(yè)品類多元化不足、需供均衡性矛盾和產(chǎn)業(yè)鏈韌性較小有關(guān)。因此，新增長破局的關(guān)鍵就在創(chuàng)新業(yè)務(wù)這一翼上。

在國際化業(yè)務(wù)方面，高飛特別提到了冰淇淋品牌艾雪在東南亞市場的成功案例，稱艾雪已成為印尼排名第一、菲律賓即食冰淇淋排名第二的冰淇淋品牌，樹立了中國冰淇淋品牌的出海標(biāo)桿。

從雀巢、達能等海外公司的發(fā)展歷程來看，圍繞食品飲料領(lǐng)域的多元化發(fā)展以及全球化突破一直是歐洲牛奶企業(yè)走向全球乳業(yè)巨頭的兩大法寶，而這也是蒙牛和伊利們多年來的夙愿。

但從結(jié)果來看，蒙牛乳業(yè)的多元化發(fā)展并不理想，其液態(tài)奶業(yè)務(wù)營收占比始終維持在80%以上。對比看，伊利股份液態(tài)奶業(yè)務(wù)占比已經(jīng)降至60%左右，蒙牛乳業(yè)的多元化進展明顯不及伊利。

海外業(yè)務(wù)方面，2024年上半年，蒙牛乳業(yè)海外市場實現(xiàn)營收23.52億元，收入占比約為5.26%，海外市場對公司總營收的貢獻度還十分有限。

根據(jù)公開資料，作為蒙牛乳業(yè)前總裁的盧敏放曾在接受媒體采訪時公開表示，中國乳業(yè)要贏在未來最重要的能力就是創(chuàng)新力，而引領(lǐng)品類創(chuàng)新、打造國際品牌，正是行業(yè)領(lǐng)頭羊的責(zé)任，“希望蒙牛能成為中國的達能、中國的雀巢，如果這項事業(yè)需要30年才能做到的話，我希望我這10年能夠干好，并且之后我的接班人繼續(xù)干下去”。

不難看出，盧敏放所提及的“引領(lǐng)品類創(chuàng)新”和“打造國際品牌”，也就相當(dāng)于高飛最新一體兩翼戰(zhàn)略中“兩翼”（創(chuàng)新業(yè)務(wù)與國際化驅(qū)動）。顯然，作為盧敏放的接班人，高飛所提出的一體兩翼戰(zhàn)略與其前任可謂是一脈相承。然而，無論從公司多元化成果還是全球化進展來看，蒙牛乳業(yè)想要成為中國的達能、中國的雀巢，都還有很長的一段路要走。