來源/錦緞 

撰文/耀華

1992年，對東亞整體經(jīng)濟格局來說，是一個時代的分水嶺。

新年伊始，鄧公南巡，為處在改革開放初期的中國，奠定了未來30年蓬勃發(fā)展的基石。出生在東南岸沿海的商業(yè)弄潮兒，陸續(xù)邁開腳步，最新搭上了全球經(jīng)濟發(fā)展最快的時代列車。技術(shù)驅(qū)動商業(yè)進步的思潮也如春天的花朵一樣依次綻放。

與之相對的，是辜朝明筆下，資產(chǎn)負債表衰退導(dǎo)致日本“失去的二十年”（另有“失去的三十年”一說）。如果說1989年平成時代第一輪泡沫還未被外界統(tǒng)一認知，1992年8月，日經(jīng)指數(shù)跌破15000點，是日本全社會上下對刺破泡沫達成共識的標志，經(jīng)濟實際增速迅速降至2%以下。

只不過對于剛剛經(jīng)歷了前所未有高速發(fā)展的日本民眾來說，在彼時的環(huán)境下，還無法確定是面臨衰退停滯，還是又一波技術(shù)性回調(diào)。

與經(jīng)濟泡沫刺破后迅速隕落的經(jīng)濟數(shù)據(jù)尚未同步的是，日本的家庭支出出現(xiàn)明顯的滯后性。1992年，實際上是“失去二十年”間日本家庭支出的頂點，在此之后才出現(xiàn)了所謂的樸素主義和消費降級：自1992年開始，家庭消費增速自8%迅速下降至2%，并且在逐步跌落至負增長。

1992年至2021年間，日本家庭消費從未出現(xiàn)過兩個年度連續(xù)上漲超過1%。直到2022年，才重新突破了5%。

相較于辜朝明筆下失去的二十年，日本的家庭消費失速，達到了整整三十年。

圖：日本家庭消費支出趨勢，來源：Choice金融客戶端

我們經(jīng)常類比中日經(jīng)濟發(fā)展的歷史路徑，希望避免重蹈日本經(jīng)濟跌落的覆轍。當然，無論是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，還是勞動力人口模式，二者都具有顯著差異。我們目前的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，也遠比1989年日本的健康。

以古為鏡, 可以知興替。我國目前的消費市場，一方面充斥著奢侈品漲價一包難求的煩惱，一方面又充斥著可選消費品遇冷的哀傷。

作為投資者，與其在十字路口彷徨，不妨一起來看一下，日本過去三十年，消費品市場投資機會，誰才是最硬的賽道。

01 

美妝、咖啡：日本逆周期下最硬的消費賽道

首先，我們以日本家庭消費1992年至今為基準，選取必選消費的大類食品消費，橫向來看——日經(jīng)指數(shù)十大品類中，在“失去的30年”中觸頂?shù)钠奉愑兴姆N，分別為海鮮、主食、酒類和蔬菜。

而度過家庭消費低迷期依然保持正增長的有六種，分別是肉類、餐飲、乳制品、調(diào)味品及預(yù)制菜。整體來看，食品必選消費高附加值的產(chǎn)品受經(jīng)濟波動影響小。

最主要的是，必選消費的份額無論是市場，還是投資增幅，基本是內(nèi)部蠶食消化。比如乳制品類，周期較短的鮮奶出現(xiàn)明顯降幅，而周期較長的酸奶出現(xiàn)明顯增長。必選消費品，基本是總量恒定向周期長、單位價值量小轉(zhuǎn)移。

圖：必選消費品食品大類1992-2022較高點漲跌幅，來源：野村東方國際證券

如果我們延續(xù)這個邏輯，對于可選消費品而言，喪失了必選消費品的剛性需求，按道理應(yīng)該是出現(xiàn)明顯的縮量下行。

事實確實如此，大部分可選消費品出現(xiàn)了明顯的下滑，但是可選消費品，卻出現(xiàn)了兩個明顯的異類：美妝和咖啡因。

1992-2022三十年間，傳統(tǒng)可選消費白電、家裝乃至教育整體較高點的跌幅平均為29.3%，而美妝（美容服務(wù)、化妝品、儀器）漲幅達到了45.9%，含咖啡因的飲料（咖啡、茶飲、碳酸飲料）甚至達到了127%。

圖：日本可選消費品1992-2022較頂點漲跌幅，來源：野村東方國際證券

對于美妝和含咖啡因飲料而言，為什么能在必選消費品內(nèi)部拆解流向低價洼地，可選消費集體走弱的三十年間，還能異軍突起？

在研究完整個三十年間的消費趨勢變化，我們可以用需求三角來闡釋——逆周期優(yōu)質(zhì)消費品賽道，共性有三點。

02 

賽道變硬的主要邏輯

李叫獸在混沌大學(xué)有一門課，叫《破解消費者需求密碼》，其中提到了一個非常實用的銷售模型，叫做需求三角。

需求三角代表了消費者在發(fā)生支出行為時，最核心的三個需求角度。大部分消費行為都遵循需求三角。比方說你去購房，因為婚姻和家庭壓力目前的資產(chǎn)不足以支持你理想的住宿環(huán)境、求學(xué)條件，產(chǎn)生缺乏感。

然后你會考量自身采取行動的成本，有錢買房，沒錢租房。從而去改善缺乏感，再遵循上述條件，篩選合適的房子，這個房子就是可以填補落差的可行性方案。

圖：混沌大學(xué)“李叫獸”需求三角模型，制圖：錦緞研究院

回到可選消費品，我們可以透過需求三角，清晰的看透美妝和咖啡因二者的共性：

1、投射心里和多巴胺——缺乏感

心理學(xué)中有一個典型的范式：投射效應(yīng)。它的本意是指，大多數(shù)人會將自己的特點歸因到其他人身上的傾向。反過來講也是如此，我們通常也會將自己投射進能夠吸引自身的投射物中。

通俗一點，便是人越缺乏某種物質(zhì)精神，就越渴望得到某種物質(zhì)精神。

而社會背景，正處于喬·達里奧《經(jīng)濟機器是如何運轉(zhuǎn)的》中論述的在持續(xù)增長繁榮后，經(jīng)歷去杠桿降負債的極度空虛區(qū)間。

此時，日本的投射中心，是需要疏解心里壓力的產(chǎn)品，彌補經(jīng)歷繁榮后的缺乏感，填補現(xiàn)實和難以達成的理想，就需要一種短期精神提質(zhì)器——多巴胺。

多巴胺和消費，是兩個強相關(guān)的關(guān)系，一般來說消費可以促進多巴胺分泌，而多巴胺分泌又會反作用于消費。

那為什么可選消費中，只有美妝和咖啡因?qū)崿F(xiàn)了增長？主要的原因還是日本當時的可選消費市場有兩重大背景。

其一 ：失去三十年間，日本最基本的產(chǎn)業(yè)形態(tài)，就是輕工業(yè)的結(jié)構(gòu)從內(nèi)銷轉(zhuǎn)為出口，包括白電在內(nèi)的可選消費實際上以及達到了很高的普及率。

圖：泡沫前夕日本白電和汽車滲透率，來源：野村東方國際證券

我們都有一個感覺，就是當你極度渴望一種物品，會異常美化它，真正擁有時多數(shù)情況并沒有理想中的那么滿足，也就是俗話說的：最好的旅游停在了出發(fā)前。

對于日本社會而言，城市化程度已經(jīng)很高，相較于美妝和咖啡因這類短時間高效刺激多巴胺的產(chǎn)品。此時白電、汽車的普及率導(dǎo)致其很難再刺激多巴胺。

其二 ：就是需求三角的第二重因素，能力問題。

2、縱向觸達——現(xiàn)實購買力困境

能力問題，這就要回到文章開頭提到的一點：家庭消費支出的停滯乃至萎縮。

所以大前提是，不增長家庭消費開支，也就是說消費品的價值不能太高。

以含咖啡因的飲料為例，流水線飲料產(chǎn)品本身的消費單價就比較便宜，PET瓶的出現(xiàn)再次降低了生產(chǎn)成本和運輸成本，飲料類消費品的成本在逆周期時優(yōu)勢被放大。

而美妝則是一個更典型的案例。

首先，美妝的單價跨度非常大，大眾化妝品在藥妝店的SKU占絕大多數(shù)，這一點與咖啡因制品飲料較為相像。并且即便是高端化妝品，也屬于中產(chǎn)消費者向上蹦一蹦能夠得到的區(qū)間。上層消費者和下沉市場均有觸達。

也就是歐美市場中一個著名的經(jīng)濟學(xué)范本：口紅效應(yīng)。

圖：部分藥妝品牌面對市場區(qū)間圖示，來源：天風(fēng)證券研究所

其次，化妝品不僅滿足低消費的前提，還能在感官上直接彌補缺乏感，依靠化妝品帶來光鮮亮麗的外表，其實是較為低廉地抹平了現(xiàn)實與理想的鴻溝。

我們可以看到，泡沫經(jīng)濟時代日本奢華小姐風(fēng)就是以低廉成本彌補缺乏感的典型案例。

圖：泡沫前期日本妝造特征，來源：天風(fēng)證券研究所

理解了這個角度，需求三角只剩下最后一個問題：目標物可行性方案是否足夠。

3、產(chǎn)值要與時俱進—目標物的可行性

簡單來說，相較于技術(shù)需求迭代快的數(shù)碼產(chǎn)品，無論是含咖啡因的飲料還是美妝，早已在泡沫經(jīng)濟來臨之前，就實現(xiàn)了產(chǎn)值的快速提升，有充分的市場和渠道。

美妝方面，以資深堂的發(fā)展路徑來看，萌芽期是一二戰(zhàn)前夕，到了20世紀60年代已經(jīng)開始擴張海外市場，是較早期進入中國臺灣的日本產(chǎn)業(yè)，再到泡沫前夜，藥妝市場已經(jīng)是產(chǎn)值放緩，市場擴張的成熟階段。

并且伴隨著經(jīng)濟下行，雙職工家庭涌現(xiàn)，女性勞動力市場逐步提升，相應(yīng)的美妝行業(yè)市場也節(jié)節(jié)攀升，成為了逆周期中為數(shù)不多實現(xiàn)供需兩端飛輪發(fā)展的行業(yè)。

圖：資生堂集團發(fā)展里程碑，來源：天風(fēng)證券研究所

圖：日本女性雇傭人數(shù)比例趨勢，來源：天風(fēng)證券研究所

含咖啡因飲料市場亦是如此，無論是上游包裝品、咖啡進口量還是下游整體飲料的生產(chǎn)量，都在泡沫前夕得到了非常模型的增長。

圖：日本咖啡飲料及包裝生產(chǎn)趨勢，來源：野村東方國際證券

綜上所述，美妝和咖啡因飲料，首先能在特殊時代滿足社會大眾的缺乏感，又處在購買力相應(yīng)合理的區(qū)間，疊加供給端蓬勃發(fā)展，最終成為了日本失去三十年間最硬的可選消費賽道。

03 

結(jié)語

總結(jié)一下：以日本消費品為例，所謂的“失去的30年”間，存在以下特性：

必選消費品總值沒有明顯變化，但是在大類細分中，轉(zhuǎn)向價值更低，更便捷，存儲時間更長的消費品。

可選消費品中，唯二保持增長的大類，是含咖啡因的飲料和美妝。

可選消費品能夠逆周期的核心，是滿足了需求三角。既能滿足社會壓力下的缺乏感，又能滿足大背景下向下的購買力，還受益于產(chǎn)業(yè)的快速增長，可行性加強。

東亞地區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展和民族情緒存在一定程度的共性，因此在社會需求，心里情感乃至消費觀也存在著一定共性。借此篇研究，希望能夠給大家在消費賽道投資中，帶來一點啟示。