來源/鯨商

作者/三輪

曾帶頭掀起“國潮”的李寧，當前在資本市場正陷入“低潮”。

12月11日，李寧股價大跌盤中一度跌超16%，至17.88港元，創2020年3月以來新低。有趣的是，當日市值蒸發85億港元，遠超同一時間耗資22億港元在香港買樓。

實際上，李寧的股價已“跌跌不休”。從年初的65.222港元/股算起，至今已跌去72%，市值損失1200億港元，成為今年恒生指數中表現最差成分股之一。甚至在今年10月底，李寧因第三季度業績不佳，財報發布次日股價大跌20.7%，單日失去165億港元。

在李寧面臨股價暴跌、業績下滑等窘境的同時，安踏、特步等國產運動品牌也不好過。消費者已對國潮有些審美疲憊。承壓之下的國產運動品牌，站在當前的十字路口，要何去何從？

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業績慘遭“滑鐵盧”

老牌國貨李寧的分別在2018年和2021年實現“出圈”。2018年時，其憑借旗下中國李寧這一高端子品牌，在紐約時裝周的高調亮相，瞬間引發國內關注。三年后的2021年，因新疆棉事件，李寧迎來業績增長第二春。彼時，李寧的業績在2021年達到巔峰，營收225.72億元，同比增長56.13%；凈利潤40.11億元，同比增長136.14%。

但2021年三季度以后，李寧的業績增速就不斷下滑。據李寧財報，2021年Q3、2022年Q3以及2023年Q2，李寧零售流水按年分別錄得40%至50%低段增長、10%至20%中段增長以及10%至20%的中段增長。

2022年李寧的業績增速下滑更加明顯。據2022年年報，李寧當年營收增速同比降至14.31%，凈利潤也僅實現1.32%的增長。今年上半年，李寧營收140.19億元，同比增長12.98%；凈利潤21.21億元，同比下降3.11%。

而凈利潤下滑的最主要因素，是公司為了促銷，再次加大線上線下渠道的打折力度，導致毛利率同比下降1.2pct。與此同時，李寧的平均存貨周轉天數卻從2022年的55天上升為57天。其貨品積壓更加嚴重，存貨為21.2億元，同比增長7.25%。折扣與庫存水漲船高，讓李寧高端化道路愈發坎坷。

進入2023年，投資者與消費者對李寧業績下滑似乎已見怪不怪。具體來看此次李寧發布2023年第三季度報，其銷售額、線下渠道、線上業務等方面都出現了增長放緩或下降的情況，消息一出，李寧股價應聲暴跌，一天之內就蒸發了1500億市值。

根據李寧2023年第三季度公告顯示，零售層面，李寧銷售點（不包括李寧YOUNG）于整個平臺之零售流水按年錄得中單位數增長。

渠道層面，其線下渠道（包括零售及批發）錄得高單位數增長，其中零售（直接經營）渠道錄得20%-30%低段增長，批發（特許經銷商）渠道錄得低單位數增長，電商虛擬店鋪業務錄得低單位數下降。

而李寧零售錄得“中單位數增長”的成績，與安踏體育、特步國際、361度形成了對比。

截至2023年11月1日，安踏體育、李寧、特步國際、361度四大國產運動品牌都披露了三季度財報數據，其中，安踏體育主品牌安踏零售同比錄得高單位數正增長，FILA（斐樂）的零售金額同比錄得10%至20%低段正增長。

特步國際主品牌特步，在2023年第三季度的零售銷售(包括線上線下渠道)獲得高雙位數同比增長。期內361度主品牌產品零售額同比錄得約15%的增長。這都比李寧零售錄得“中單位數增長”要“好看”。

早期十分看好的李寧的資本市場，看到李寧業績多次下滑，股價持續下跌，如今已開始謹慎。摩根士丹利就在最新報告中下調了對李寧未來3年的營收和利潤預測；摩根大通的報告亦將李寧今年至后年盈利預測下調；大和則直接把李寧的投資評級從“買入”下調至“持有”。

當然，盡管李寧面臨多重困境，網絡憑借褒貶不一，但其仍有一定的品牌基礎，其所遇到的困難，其他品牌也有。

02

“輕量”研發，積攢庫存“重倉”

李寧增速變慢的原因，主要在于庫存過高，高端產品難賣，重營銷輕研發等方面的綜合影響。

據2023年中報顯示，李寧的存貨約21.2億元，同比增長7.25%；平均存貨周轉天數由2022年的55天上升至57天，貨品積壓問題甚是嚴重。而庫存難消化，與其價格與產品研發相關。

關于李寧產品價格的評論，有兩種聲音。一種是“李寧漲價離譜”，一種是“打折時買很劃算。”今年以來的各大促銷節日，李寧都不定期打出“折上4折”“不止3折”的降價噱頭，這也導致今年上半年李寧整體毛利率較去年同期下降1.2%。

其實，自2018年爆火以來，李寧為承接巨大流量、向高端轉型、提升品牌溢價，于2021年高端獨立品牌LI-NING 1990，價格區間在800元至5000元不等，并在恒隆廣場、萬象城、SKP等一線、新一線的核心商圈開設了24家直營門店。但高端子品牌的聲量與銷量，暫時無法撐起李寧的另一片天。

與李寧類似的特步集團。特步零售表現雖然可觀，但特步主品牌于2023年第三季度的零售折扣水平為7折至7.5折，渠道庫存周轉時間為4個半月至5個月。可以看出，產品供給大于消費者需求，市場端累積庫存較多。

眾多特步線下門店中，也有類似于李寧的打折促銷活動。部分特步衣褲特惠“三件五折”，力度較大。

囊括更多品牌的安踏，也需要解決其不斷增長的庫存壓力。與李寧相比，安踏存貨水平更高、增速更快。根據2023年中報顯示，安踏的存貨達人民幣64.87億元，平均庫存周轉天數為124天。

綜合來看，各大品牌都在通過降價改善庫存，讓品牌實現長期主義，避免被各大券商、咨詢發布的研報質疑。

另一方面，李寧向來重營銷、輕研發，也是其增速變緩、庫存拉高的原因之一。2020年至2022年，李寧的營銷費用分別為12.8億元、17.79億元、22.79億元。

而在研究及產品開發方面（以下簡稱“研發費用”）卻遠不及同行水平，2020年至2022年，李寧的研發費用分別為3.23億元、4.25億元、5.34億元，在營收中的占比停留在2%左右。這遠低于耐克、阿迪達斯等接近10%的研發費用率。

在2023年中報數據中，李寧研發費用約2.91億元，同比增長21.76%，約占營收的比例為2.1%，雖較以往有所提升，但橫向對比國內品牌，其仍低于安踏體育的2.3%、特步國際的2.7%、361度的3.2%。

總而言之，處于高速增長期的李寧，過于追求增速，對庫存、產品質量等問題的把控不足。

如今，進入平淡期的李寧，增長變緩并不奇怪。從全球市場來看，在200億元規模以上體量的品牌，能連年保持高速增長的很少。

值得注意的是，李寧已不能僅靠一條腿走路。其過往堅持“單品牌、多品類、多渠道”策略，似乎走到了死胡同。

近幾年，李寧搭建了李寧1990、李寧YOUNG（李寧童裝線）等子品牌，但這些子品牌都帶著李寧的名頭。現在消費者對國潮不再敏感，對李寧的熱度下滑，這些子品牌也無法為李寧填補空白，只是一損俱損。因此，李寧迫切把目光看向國際化。

03

單一品牌出海，勢單力薄

李寧在12月10日對外表示，將通過收購目標公司的方式購買恒基兆業位于香港北角的一幢大樓，作價約22億港元，并表示該物業的一部分將用作集團香港總部。

李寧表示，本集團在香港的業務具有龐大發展潛力。此外，拓展集團在香港的業務運營將有助拓展國際業務，因而具有重要策略意義。通過收購事項購買物業用作集團的香港總部展現了集團對香港的業務充滿信心，并標志著其落實執行加強國際業務發展計劃。

然而，在當前香港樓市不景氣、房價不斷下滑的背景下，李寧的這一舉動并沒有得到市場認可，該消息一經放出，李寧股價就出現大幅下滑。為此，李寧在12月12日再次發布回購不超過2.64億股股份的消息，才讓股價有所反彈。

話說回來，眾多品牌的國際化路徑，往往會在保持自主品牌的基礎上，通過收購或完全控股海外品牌來實現。

比如熱衷于收購的安踏。其早在2009年收購了時尚運動品牌FILA；2015年收購了英國運動時尚鞋品牌Sprandi；2016年開始代理迪桑特在中國大陸的產品設計、營銷及銷售；2017年收購韓國高端戶外品牌KOLON；2019年收購的Amer旗下匯聚了始祖鳥、Salomon、Wilson、Atomic等一眾專業性極強的體育品牌。并且，這些品牌的門店增速相對平穩。

（圖片來源：申萬宏源研究）

今年，安踏又出手拿下了中國本土品牌MAIA ACTIVE 75.13%的股權。該品牌主要受眾是女性消費者，其產品主要為瑜伽相關的運動品類。

特步也在持續謀劃多品牌戰略。在2019年后，特步逐漸收購了索康尼、邁樂、蓋世威、帕拉丁等運動品牌。今年“雙11”期間，特步集團的特步競速系列跑鞋銷量同比增長90%，而旗下子品牌索康尼同比增長98%。聚焦高端專業跑鞋市場的子品牌索康尼似乎正成為特步新的增長點。與斐樂之于安踏一樣，索康尼的“風頭”也一度蓋過主品牌。

靠單品牌的李寧，市值比靠多品牌齊進的安踏少了近四倍。一言以蔽之，每個品牌能否呈現出卓越的產品功能性，并滿足不同受眾，甚至細分類目消費者的需求，是其戰略制定的重中之重。

李寧內部缺乏創新、庫存逐步攀升、品牌勢能降低、缺乏品牌矩陣，高端路線難走、國際業務占比不足2%的問題，都還需要其找到對應的解決方案，才能迎來下一次蛻變。