來源/窄播

今年以來，消費市場歷經恢復、低谷、跳升三種狀態，哪些品類率先復蘇？哪些賽道受到擠壓？我們會走向類似日本的「第四消費時代」嗎？

今年雙十一成了電商平臺的「低價保衛戰」，但消費端依然趨于理性。

這與前段時間消費的蓬勃似乎形成了反轉。9月，社會消費品零售總額名義同比增速回升至5.5%，大幅高于市場預期，剔除基數效應后的四年平均同比增速也回升0.7個百分點，9月從8月的3.2%上升至3.9%。

以不變價計，GDP在三季度同比增長4.9%，今年前三季度累計同比增長5.2%，均高于預期的4.5%和4.9%。中秋國慶假期，消費相關行業銷售收入同比增長21.3%，其中服務消費和商品消費同比分別增長20.9%和21.6%。

今年以來，消費市場歷經恢復、低谷、跳升三種狀態，后市如何走？錢在怎么流動？我們會走向類似日本的「第四消費時代」嗎？一些來自券商和咨詢公司的最新研報給出了部分答案。

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消費不足是因為收入減少？

目前，市場上普遍認為，我國居民收入占GDP比重較低是消費偏低的原因。申萬宏源的一份研究報告對收入偏低來源于何處進行了分析。

申萬宏源發現，如果采用我國資金流量表來測算我國居民收入占比，其位于世界平均水平。

我國資金流量表口徑下，居民可支配收入占 GDP 比重低點在2008年，為58.5%，而這實際上高于當年日本（56.5%）、韓國（53.7%）水平，接近德國（59.1%）水平。在2008年之后，資金流量表口徑下居民可支配收入占比還有所回升，持續好于日本、韓國，至2020年平均高于日本3.6個百分點，高于韓國7.8個百分點。

以資金流量表為考察對象，我國居民可支配收入中勞動報酬并不低，占GDP比重和美日類似。我國居民勞動報酬占GDP比重常年維持在50%以上，和世界其他主要經濟體差距并不明顯。

不過，2023年勞動力市場最大的變化在于農民工重新流向城鎮，這令城鎮收入分配環節實際上向農民工傾斜。但農民工儲蓄率高，消費傾向低的特點，可能也構成整體消費不足的原因。

此外，我國居民經營收入占GDP比重在2011—2020年十年間平均為7.5%，也并不低。而我國居民可支配收入中占比相對較少的是財產性收入，占GDP比重在2011—2020年十年間平均為2.6%，不僅明顯低于日本，更是遠遠低于美國，是我國居民可支配收入占GDP比重明顯偏低的主要原因。這是因為，相對于美日，我國居民更加傾向于持有實物資產特別是住房，金融資產規模不大，而且結構更加偏向存款。

這份報告通過對居民收入、債務和財政等問題的分析，認為整體消費的量可能還有增長，但整體消費金額維持在相對低的水平上。其中，第三季度服務消費爆發式增長的狀況難以持續，商品消費可能延續溫和改善路徑。

今年前三季度，居民人均服務性消費支出同比增長14.2%，占居民人均消費支出的比重達46.1%，比去年同期明顯提升了2個百分點。而且，相較于1-6月，1-9月人均服務性消費支出同比改善達到了1.5個百分點，這是在三季度較高基數上的提升。但申萬宏源認為，第三季度服務消費的恢復仍有可能屬于暑期報復性修復的過程，特別是家庭帶孩出游等，更類似于脈沖而非可持續的過程。

商品消費層面，申萬宏源認為，隨著農民工回流城鎮，以及整體居民預期展望的逐步穩定，必需消費品的消費實際上是有量的支撐的。考慮到當前居民更多是收入增速承壓，而非收入絕對規模收縮，必需品消費預期逐步向較高的增速改善，但可選品則逐漸缺乏進一步上行的空間。

02

消費的復蘇與分化

首創證券分析9月經濟數據發現，分商品來看，必選好于可選。其中，必選商品類別煙酒、飲料、糧油食品類增速較高，而可選類出現分化，日用品、化妝品、服裝鞋帽等類別增速較低，金銀珠寶、家電、中西藥品增速較高。居民消費支出的四年平均同比增速也能印證，食品煙酒增速較快，可選類有所分化。

科爾尼的最新消費市場報告在研究了不同品類在疫情期間及開放后的增長態勢后同樣認為，不同品類恢復增速呈迥異的態勢，恢復的節奏時間也表現出明顯的差異。

其中，以金銀珠寶、衣帽服飾、美妝、汽車等為代表的享受消費品類相對恢復速度較快，部分品類甚至達到兩位數的持續增長；而以糧油、日用品為代表的生活必需品則長期保持平緩增速，受到管控開放的影響相對較小；此外，以家具、家電、辦公用品為代表的大件耐用品則伴隨房地產市場的低迷，增速持續負增長態勢。

科爾尼的這份報告認為，后疫情時代，人群收入的增長速度呈現出「中間慢、 兩端快」的態勢，同時人群的分化也造成了行業的復蘇不平衡。反映到消費市場上，越發明顯的人群兩極分化導致了K型分化復蘇的現象滿足較高和較低消費層次人群的品類恢復勢頭更好，而中端消費者的需求則相對落后。高端消費者把消費作為生活態度的表達，對高奢品類有穩定的需求；低端消費者注重基本功能需求，對高性價比和低價產品有更大的需求。這些都使得相應的細分行業有很好的增長空間。

作為年度大促，今年雙十一的銷售表現實際上就是消費趨于理性和分化的投射。艾睿鉑發布的雙十一年度調研報告顯示，消費者預期增加消費日用品（42%），以及服裝、時尚和配飾（44%）、美容和個人護理產品（42%）、生活和家居用品（40%）等較高端的品類；而奢侈品的購買意向下降幅度最大（20%）。 

這次調研還顯示，隨著消費者越來越成熟，他們在選擇產品時將真實性和可信度（83%）、功能性和耐用性（82%）、材料和質量（80%）以及安全性和可追溯性（80%）作為首要考慮因素。

需要注意的是，隨著理性消費取代了感性和沖動購物，綜觀20個不同影響購買決策的因素，上述調研的受訪者認為直播（46%）和意見領袖（KOL）的推薦（45%）最不重要。

03

連鎖反應

申萬宏源預計，2023年的居民服務性消費支出將同比增長17%以上，占居民人均消費支出規模回到2019年的45.9%水平，社會消費品零售總額同比在 7.6%左右；2024 全年居民消費支出同比增長有望達到 6.5%左右，其中，服務性消費預計保持較高增長，占比或提升至 46.8%左右，社會消費品零售總額同比在 4.7%左右。

這份報告指出，目前居民仍會傾向于少支出，多儲蓄以保證未來支出的平滑性，消費可能階段性和日本1990年代類似。

不過，科爾尼的報告卻強調，中國的消費市場只是處在修復的周期中，所需的時間會比大家預想地較長，并不是全面走向類似日本第四消費時代的「低欲望消費」。

科爾尼把目前的中國消費市場定為「疫后恢復期」。其觀察全球主要經濟體在放開疫情管控后的消費恢復水平，發現除美國之外，其他國家、地區的消費增長也面臨不同程度的挑戰。

在科爾尼看來，后疫情時代，傳統意義上注重生活方式和生活體驗的中端消費市場，隨著人群需求的不確定性提升，收入承壓，企業提供的產品溢價也面臨下降的壓力，部分企業的生存甚至開始受到挑戰。

另一邊，傳統的寡頭企業份額出現下滑，市場分散度呈現上升趨勢。一批精耕專業賽道的新興品牌打破傳統寡頭企業「大而全」的產品線封鎖，在特定領域內拔得頭籌。因此， 科爾尼認為，在后疫情時代的消費趨勢中，消費者不再一味追求龍頭企業的品牌宣傳效應，而是更加專注于產品本身的專業性和獨特性，促使企業要更多投資于產品獨特競爭力的打造。

理性消費趨勢給本土品牌帶來了新的機會。艾睿鉑調研發現，隨著消費者對中國品牌在產品質量和安全方面認知的加深，精明的消費者正在積極探尋比外國品牌更物美價廉的本土替代品。這一點對于購買服裝品牌和配飾的年輕消費者來說尤為明顯，61%的18-25歲受訪者計劃在今年雙十一增加對中國品牌服裝、時尚和配飾上的消費，這一比例在所有產品類別和年齡組中都高居首位。

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后續趨勢

在消費者端，科爾尼的報告還顯示，后疫情時代中消費者對于投資和消費的意愿顯著下降，表現出更加謹慎、風險厭惡的傾向。

 一方面，從存款額看，國內銀行存款利率逐年下滑，而新增住戶存款卻持續攀升，達到十年高位；另一方面，從儲蓄類型看，定期儲蓄占比不斷升高，居民對于保有大量流動資金的態度更加謹慎，消費意愿仍然處于低位；另外，從投資額看，全國投資增速整體下滑，民間投資增速下降尤為 明顯，居民投資意愿普遍較低。三者疊加，反映當前國內消費和投資仍然缺乏動力，消費者信心尚未筑底，未來消費市場復蘇任重道遠。

不過，消費在中國已經接棒出口成為后疫情時代的核心驅動因素，而且消費韌性逐步提升。但若以所有品類恢復到疫情前的消費力為判斷標準，科爾尼預計這個恢復周期可能需要到2025年才能畫上小句號。

具體來看，在首次疫情爆發時，消費對于GDP同比增長的貢獻率經歷超過1年時間重回50%水平；但是在2022年第二季度的疫情沖擊后，消費貢獻率僅經過1個季度重新由負轉正超過 50%；此后的沖擊中，消費貢獻率甚至未跌至負數。 

本輪消費復蘇中， 受消費確定性和消費信心關聯度的影響，消費態度在不同品類上有著截然不同的體現�？茽柲岬膱蟾骘@示，民生必要、高端追求和政策驅動三大品類成為了本輪消費復蘇的排頭兵，而基礎享受類和滯后觀望類產品受到的疫情沖擊仍在持續。

基于其研究結果，結合世界其他國家后疫情行業復蘇的節奏，以及各個行業的歷史特征和與消費信心指數的關聯性，科爾尼對中國消費品后續的恢復趨勢進行了研判：

以糧油和日用品為代表的民生必備類產品在2020年疫情初步受控后得以快速恢復到疫情前水平。隨后的2021-2022年期間，高端享樂類產品也已經完成了其消費趨勢基本面的修復。政策驅動類的消費品如汽車等將逐漸脫鉤消費信心的影響，跟隨政策的確定性持續波動。而基礎享樂類的煙酒類產品也已經在2022年下半年完成了其行業趨勢的恢復。

基礎享樂類中的體育娛樂、化妝品和服飾鞋帽類消費品將隨著消費信心的逐漸恢復在2023年底復蘇，而滯后觀望類的消費品的恢復則可能延遲到2024年底至 2025 年初。