來源/無冕財(cái)經(jīng)

作者/海棠葉

多少有些出乎意料。

9月26日，阿里巴巴集團(tuán)在港交所發(fā)布公告稱，擬分拆菜鳥股份于港交所獨(dú)立上市。

但在今年一季報(bào)時(shí)，阿里公告強(qiáng)調(diào)的是云智能集團(tuán)的拆分信息、國(guó)際商業(yè)對(duì)外開啟融資。按照阿里的規(guī)劃，盒馬的上市流程周期為“6-12個(gè)月”，遠(yuǎn)短于菜鳥的“12-18個(gè)月”。

“先飛”的菜鳥，有望成為阿里巴巴“1+6+N”分拆后第一家獨(dú)立IPO的公司。

阿里巴巴、銀泰創(chuàng)始人等投資者，萬名員工、上下游客戶，甚至阿里集團(tuán)其他兄弟公司，都期待著菜鳥盡快敲響上市的鐘鑼聲。

作為阿里派去沖擊資本市場(chǎng)的頭號(hào)選手，這場(chǎng)財(cái)富宴能否順利開席、規(guī)模如何，都將影響著菜鳥本身，和它背后的兄弟姐妹們。

“流血上市”？

根據(jù)招股書，菜鳥的多個(gè)指標(biāo)位列全球第一。

比如，按2022年包裹量計(jì)算，它是全球第一的跨境電商物流企業(yè)，擁有地理覆蓋范圍全球最大的物流網(wǎng)絡(luò)之一，2023財(cái)年跨境包裹總量超過15億件，服務(wù)超過10萬個(gè)商家及品牌；

擁有全球面積最大的跨境物流專用倉(cāng)庫(kù)，面積約300萬平方米；

菜鳥APP是全球用戶量最多的物流APP，2023年財(cái)年平均月活用戶超過了6000萬；

以及，由17萬個(gè)菜鳥驛站構(gòu)建而成的全球最大數(shù)字網(wǎng)絡(luò)。

頂著多個(gè)“全球第一”頭銜IPO，菜鳥的估值市場(chǎng)津津樂道。

若從招股書透露的信息來看，三年前，菜鳥估值就已超過千億水平。

2020年7月，菜鳥網(wǎng)絡(luò)完成第三輪融資，根據(jù)每股成本（7.45億元）對(duì)應(yīng)融資后總股本（大約154億股），彼時(shí)其估值已經(jīng)達(dá)到1147億元。

今年5月，胡潤(rùn)《2023全球獨(dú)角獸榜》給出了菜鳥的估值約1850億元，位列全球第十，不如順豐但超過京東物流，為國(guó)內(nèi)物流行業(yè)第二個(gè)估值過千億元的公司。

▲胡潤(rùn)研究院今年發(fā)布的榜單，菜鳥估值下降。

另?yè)?jù)高盛5月份的一份內(nèi)部報(bào)告顯示，菜鳥的估值約為285億美元（約2082億元）。

《新財(cái)富雜志》則給出了另外一種計(jì)算思路。

其分析道，截至9月27日收市，順豐控股市值1992億元，對(duì)應(yīng)2022年?duì)I收，其市銷率為0.74倍；京東物流市值為643億元，對(duì)應(yīng)1374億元營(yíng)收，市銷率大約為0.48倍。順豐控股和京東物流市銷率均值大約為0.6倍。

菜鳥網(wǎng)絡(luò)2023財(cái)年?duì)I收778億元，若按照上述可比公司市銷率均值來推測(cè)，參照估值將低至467億元。

菜鳥或還存在流血上市的可能。

2021年5月，同行京東物流以40.36港元/股掛牌港交所，但截至9月28日，報(bào)收9.53港元/股，較發(fā)行價(jià)跌去約76%。

誰將分享財(cái)富盛宴？

當(dāng)然了，如果菜鳥上市后市值大漲，阿里和一眾明星投資人也將因此受益。

招股書顯示，阿里巴巴集團(tuán)通過Ali CN Investment、Ali KB Investment等全資附屬公司持有菜鳥網(wǎng)絡(luò)106.9億股，占比69.54%，為絕對(duì)控股股東。

▲菜鳥IPO前的股東構(gòu)成，圖片來自其招股書。

投資成本方面，按照招股書披露，菜鳥分別于2016年3月、2017年10月至12月、2019年11月至2020年7月，進(jìn)行過三輪融資，募集資金總額分別為100億元、60億元、150億元，累計(jì)募資310億元。

第一輪至第三輪投資者的每股成本分別為3.33元、5元、7.45元。按此計(jì)算，Ali CN Investment在菜鳥網(wǎng)絡(luò)三輪融資時(shí)分別出資41.9億元、53.22億元、122.83億元，累計(jì)掏出真金白銀大約218億元。

銀泰創(chuàng)始人沈國(guó)軍為菜鳥第二大股東，其通過家族信托Profit Reach、Elite Data、Keen Leap、Elite Idea合計(jì)持股約14.59%。

沈國(guó)軍和阿里巴巴創(chuàng)始人馬云私交甚篤，兩人在2005年的一次航班上相識(shí)，此后二人在商業(yè)軌跡上有不少交集。

比如，馬云在杭州西湖邊成立高端會(huì)所“江南會(huì)”，沈國(guó)軍也是發(fā)起人之一。

據(jù)媒體報(bào)道，菜鳥還在籌備時(shí)，馬云曾對(duì)沈國(guó)軍、復(fù)星集團(tuán)董事長(zhǎng)郭廣昌說：“失敗的可能性很大，如果扛不住就別玩這個(gè)。”

2013年5月，馬云聯(lián)合沈國(guó)軍、郭廣昌和幾家物流公司成立了菜鳥網(wǎng)絡(luò)，邀請(qǐng)沈國(guó)軍出任菜鳥網(wǎng)絡(luò)第一任CEO，時(shí)任銀泰集團(tuán)董事局主席的沈國(guó)軍欣然接任。他還通過國(guó)俊投資注資菜鳥16億元，占股32%成為阿里之外的第二大股東。

此外，馬云旗下云峰基金，通過子公司持有4.54%菜鳥股份，為第三大股東。

對(duì)于菜鳥，馬云曾多次表示期待，將其視作電商和螞蟻金服后，阿里的“第三極”。

資方高興，杭州菜鳥總部大樓也是一片歡呼，萬名員工共享這場(chǎng)財(cái)富宴席。

招股書顯示，根據(jù)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，菜鳥已經(jīng)向10774名員工等授出購(gòu)股權(quán)，合計(jì)19.23億股，人均持有股份數(shù)量17.85萬股，按照最后一輪融資價(jià)格7.45元測(cè)算，人均持股市值大約為133萬元。

隨著螞蟻集團(tuán)IPO終止，菜鳥員工有望成為阿里旗下第一批，通過公司上市實(shí)現(xiàn)財(cái)富自由的員工。

日入3億，依賴阿里

據(jù)招股書，2021至2023財(cái)年，菜鳥分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收527億元、669億元和778億元，合計(jì)1974億元；今年4-6月，菜鳥收入為231.6億元，相當(dāng)于日入近3億元。

▲菜鳥營(yíng)收情況，圖片來自“商業(yè)數(shù)據(jù)派”。

其中，控股股東阿里巴巴同時(shí)還是菜鳥最大的客戶，貢獻(xiàn)了近三成收入。

《招股書》顯示，2021-2023財(cái)年以及截至2023年6月30日止三個(gè)月，菜鳥自阿里巴巴集團(tuán)產(chǎn)生的收入分別為154.23億元、206.14億元、219.01億元及68.8億元，占總營(yíng)收的29.2%、30.8%、28.2%及29.7%。

盡管“獨(dú)立”，菜鳥對(duì)阿里巴巴的依賴程度不小。

菜鳥集團(tuán)表示，其向阿里巴巴集團(tuán)提供物流服務(wù)，例如支持速賣通的Choice，阿里巴巴集團(tuán)的直營(yíng)業(yè)務(wù)天貓超市，其次是向阿里巴巴集團(tuán)提供廣告及推廣、技術(shù)及咨詢及管理服務(wù)。

“菜鳥速遞”剛推出時(shí)，簽約的品牌商家包含認(rèn)養(yǎng)一頭牛、青島啤酒、添可、歐珀萊、盒馬等——這些均是與阿里合作多年商家，有的還是阿里投資的。

5月，菜鳥CEO萬霖在內(nèi)部信里，就先感謝了淘寶天貓、天貓超市、天貓國(guó)際、速賣通等菜鳥兄弟業(yè)務(wù)。

而在董事會(huì)構(gòu)成上，阿里集團(tuán)董事長(zhǎng)蔡崇信擔(dān)任董事長(zhǎng)，另外四位董事是CEO兼董事萬霖、淘天集團(tuán)CEO戴珊、阿里國(guó)際數(shù)字商業(yè)集團(tuán)CEO蔣凡和集團(tuán)CPO蔣芳。他們的一個(gè)共同身份是阿里巴巴合伙人。

過去10年里，菜鳥的估值故事建立在阿里的電商業(yè)務(wù)加持上，但上市前夕，菜鳥必須思考“獨(dú)立”這一艱難命題。

畢竟，菜鳥最近完整財(cái)年仍處在虧損狀態(tài)中。

過去三個(gè)財(cái)年，菜鳥分別虧損20.15億元、22.86億元和28.01億元，累計(jì)虧損71億元。

直至2024財(cái)年一季度，菜鳥才實(shí)現(xiàn)盈利2.88億元，主要是由于與全球干線運(yùn)輸相關(guān)成本由2023年初起已恢復(fù)正常，令公司的成本明顯下降。

招股書顯示，持續(xù)虧損與菜鳥高成本運(yùn)營(yíng)息息相關(guān)。2021-2023財(cái)年，菜鳥營(yíng)業(yè)成本占收入百分比分別為89.5%、89.3%、89.5%，隨著營(yíng)收的增長(zhǎng)而增長(zhǎng)。

國(guó)際業(yè)務(wù)扛大旗

如今，菜鳥面對(duì)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局相當(dāng)兇險(xiǎn)。

一方面，極兔自進(jìn)入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)以來，通過低價(jià)和并購(gòu)策略瘋狂掠奪市場(chǎng)，另一方面，在中高端市場(chǎng)，京東物流和順豐兇猛捍衛(wèi)地盤。

再加上，菜鳥此前主要服務(wù)的阿里電商業(yè)務(wù)，其營(yíng)收增速較大程度受淘天業(yè)績(jī)起伏的影響，增速放緩也一度影響菜鳥的增速。

于是，為了擴(kuò)大業(yè)務(wù)基本盤、給投資者帶來更大的想象力，今年起，菜鳥選擇加速對(duì)海外業(yè)務(wù)的布局。

今年二季度，菜鳥營(yíng)收同比增速達(dá)到34%，僅次于國(guó)際商業(yè)的41%，營(yíng)收大漲的重要原因在于跨境業(yè)務(wù)恢復(fù)高速增長(zhǎng)。

招股書顯示，菜鳥國(guó)際物流Q2的收入同比增長(zhǎng)41%，遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)的24%，這主要來自速賣通等跨境電商快遞服務(wù)業(yè)務(wù)的顯著增長(zhǎng)，Q2國(guó)際物流的包裹量同比增加了100萬個(gè)左右。

▲菜鳥國(guó)際物流業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，截自其招股書。

目前，菜鳥三大業(yè)務(wù)中，國(guó)際物流為最大收入來源。

2021-2023財(cái)年及今年4-6月，菜鳥國(guó)際物流收入占總收入的比重持續(xù)高于國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)，分別為55.1%、52.3%、47.4%和48%。

在招股書中，菜鳥引用一組數(shù)據(jù)表示，跨境電商物流預(yù)計(jì)將超越全球電商物流市場(chǎng)的整體增長(zhǎng)，2023年至2027年的復(fù)合年增長(zhǎng)率為18.7%，占同期整體市場(chǎng)增量的49.6%。

同樣的，招股書中，菜鳥花了大量篇幅講述其國(guó)際物流能力及網(wǎng)絡(luò)。

肉眼可見的，萬霖仍在加大對(duì)國(guó)際物流投入。

今年初，菜鳥成立北美、歐洲和東南亞三個(gè)海外大區(qū)。他表示，將以每年1-2個(gè)國(guó)家的節(jié)奏，建設(shè)海外本地物流網(wǎng)絡(luò)。此外，菜鳥內(nèi)部鼓勵(lì)員工調(diào)崗去國(guó)際化板塊，并給予工資最多翻倍的優(yōu)厚條件。

就在遞交招股資料之際，9月26日，菜鳥宣布在英國(guó)、西班牙、荷蘭、比利時(shí)、韓國(guó)實(shí)現(xiàn)5個(gè)工作日送達(dá)。

出海成為菜鳥征伐的新戰(zhàn)場(chǎng)，不知市場(chǎng)埋單否。